业绩回顾

    　　2Q22 业绩符合我们预期

    　　公司公布1H22 业绩：收入8.48 亿元，同比下降11%；归母净利润8,964万元，同比下降38%。其中：2Q22 收入4.36 亿元，同比下降9%，环比增长6%；归母净利润4,866 万元，同比下降40%，环比增长19%，公司2Q22 业绩符合我们预期。

    　　发展趋势

    　　疫情仍有扰动，二季度有所恢复。公司1H22 收入同比下降11%，分类型来看，公司图书出版与发行上半年收入同比下降6%，文化消费业务同比下降19%，我们认为，从外部影响因素上看，一方面，公司上半年（尤其是一季度）图书仓储物流、线下书店受区域性疫情反复等影响，整体相对承压，其中，文化消费业务板块（中信书店等）受影响相对较大；另一方面，宏观需求疲软，消费者非刚性阅读需求减弱，亦使公司收入端相对承压。单2Q22来看，季度收入同降9%，降幅缩窄，环比恢复增长。我们判断，季度内公司仓储物流所在区域运营相对正常化，且6 月电商节等助推收入环比回暖。

    　　发行集约化推动毛利率回升，控价体系卓有成效。从内部发展来看，公司上半年通过成立发行集团重塑内部与营销、销售相关的人员架构，借助全网控价措施应对价格乱象，推动成本控制。1H22 公司整体毛利率回升至36.8%，较2H21 提升4.5ppt，其中，图书出版发行分部（不含内部抵消）1H22 毛利率环比提升8ppt 至37.0%，接近1H21 的37.2%水平。我们认为，公司较好地应对渠道变革及价格乱象挑战，体现出较好的管理与应变能力。

    　　自播体系建设适应流量变迁，优化文化消费类资产轻装上阵。从渠道上看，我们判断公司1H22 图书出版发行板块收入中，线上渠道占比逾八成。根据公告，公司当前已建立起囊括平台电商、短视频电商等在内的线上电商矩阵，旗下5 个自播电商账号进入出版社自播前10 强。我们认为，公司将有望通过自播电商、外部达人直播等立体化宣传策略，以在适应渠道流量变迁的背景下，更好地放大内容价值，推动收入增长。线下方面，公司亦结合市场环境对效益不达标的实体门店进行调整，对写字楼店等进行标准化设计实现文化消费类资产的优化。我们认为，公司通过优化相应资产有利于“轻装快跑”

    　　实现未来更高质量增长。

    　　盈利预测与估值

    　　维持2022 年和2023 年盈利预测不变。当前股价对应2022/2023 年16.5 倍/13.7 倍市盈率。维持跑赢行业评级，考虑到公司内部管理效率、外部渠道拓展能力有所提升，上调目标价9%至24 元（20 倍2022 年市盈率），上行空间20.8%。

    　　风险

    　　疫情反复影响，渠道竞争加剧，新媒体冲击，知识产权保护不力，税收优惠政策变动，纸价上涨风险。