3Q21 业绩低于我们及市场预期

    公司公布1-3Q21 业绩：收入14.05 亿元，同增10.42%；归母净利润2.01亿元，同增11.58%；扣非净利润1.88 亿元，同增15.31%。其中：3Q21 营收4.53 亿元，同降3.87%，归母净利润5,666 万元，同降27.77%。公司业绩低于我们及市场预期，主要由于：1）疫情反复影响线下零售市场；2）短视频直播电商渠道竞争加剧影响折扣。

    发展趋势

    3Q21 收入受渠道变革及疫情反复影响承压，少儿类市占率有所提升。公司3Q21 实现营业收入4.53 亿元，同比下降3.87%。我们认为主要由于：1）三季度国内部分区域疫情反复，防控加严影响公司线下实体店经营运作；2）短视频直播电商渠道竞争加剧，图书行业线上销售整体折扣率有所下降。根据开卷信息，1-3Q21 图书零售网店渠道整体折扣5.7 折，其中，短视频电商为4.0 折。分品类看，我们预计三季度经管/社科等板块收入有所下降，但少儿板块持续扩张，季度内推出《小狗钱钱2》等系列书籍，通过内容与渠道扩张逐步提升少儿类图书市场占有率。毛利率方面，公司前三季度毛利率同比下降1.1ppt 至39.3%。

    营销加码，研发费用持续投入。公司3Q21 销售费用同增5.9%至9,780 万元，销售费率同增2.0ppt，我们判断，公司线上渠道的营销开支持续加码。

    3Q21 研发费用同增55.1%至438 万元，我们认为公司维持在数字内容发展方面的研发投入，对中信书店小程序/中信书院App 等进行升级，而数字化研发投入将为融合出版与全链运营的长远发展奠定良好基础。

    探索多元化渠道建设，共享出版平台创新发展。在渠道方面，公司对线下书店的多种模式进行优化，并创新升级推出轻资产运营模式，并于2021 年10月16 日在上海麦当劳总部开启首家儿童主题店，打造“书店+”儿童阅读体验复合新空间。我们认为，公司对线下渠道的优化升级将有利于更好地进行线下销售，并开拓内容资源的多元化运营与变现方式。在内容版权方面，公司创新性推出共享出版平台，借助公司版权/策划及渠道等方面的资源，为中小出版机构及出版人提供多元化发展平台，我们认为，公司亦将通过该平台以提高自身产品及业务的丰富度，进一步优化图书产品结构，推动业绩增长。

    盈利预测与估值

    考虑到疫情反复影响及渠道竞争加剧，我们下调2021/2022 年归母净利润21.3%/10.4%至2.80 亿元/3.61 亿元。当前股价对应2021/2022 年21.8 倍/16.9 倍P/E。维持跑赢行业评级，由于盈利预测调整，对应下调目标价10.5%至34.00 元，对应18 倍2022 年P/E，有6%的上行空间。

    风险

    疫情反复影响，渠道竞争加剧，新媒体冲击，知识产权保护不力，税收优惠政策变动，纸价上涨风险。