本报告导读：

    公司受原材料成本影响毛利率下滑，乙醛酸项目推进低于预期，但股权激励解锁条件表达了公司对未来三年利润释放的信心。

    投资要点：

    公司受原材料涨价影响导致毛利率下滑，下调目标价至42元，维持增持评级。公司发布2021年年报，报告期内实现营收4.95亿元（+23.41%）、扣非净利润0.74 亿元（+4.38%），全年毛利率和净利率分别为35.4%和15.3%。主要是受上游原材料涨价和运费计入经营成本影响，导致毛利率下滑4.9pct。考虑到公司2022年主要利润新增点—新疆乙醛酸项目投产预计22Q2 投产，低于此前预期，且股权激励费用从2022 年开始计提。

    不考虑半导体相关业务的业绩，我们调整2022-2023 年EPS 分别为1.03元（原2.37 元）、1.71 元（原3.39 元），新增2024 年EPS 预测1.99 元。

    下调目标价至42 元，仍维持增持评级。

    受2021年冷冬影响，及新疆疫情管控政策，乙醛酸项目推进低于预期。

    公司2021 年定向增发的乙醛酸项目，公告预计于2021 年12 月底竣工投产，由于极端天气及疫情管控政策，导致部分设备的安装调试进程较慢。但与此前公告中2.5 万吨乙醛酸分批投产（1 期1.25 万吨/2 期1.25万端）不同，此次将是2.5 万吨一次性投产，仍将在2022 年开始较好地增厚公司利润。

    股权激励解锁条件较高，更大范围绑定技术人员。公司发布股权激励计划，此次授予的限制性股票数量为223 万股（其中30 万股预留），授予62 位高管及技术人员，2022-2024年解锁条件为相较于2021年净利润分别增长50%/100%/200%，展示了公司对未来利润释放的信心。

    半导体及泛半导体业务进展顺利。公司半导体臭氧清洗设备正在进行样机测试，相关测试工作进展顺利，一旦测试达标将积极推进设备导入。

    风险提示：乙醛酸项目遇不可抗力再次延期；顺酐价格大幅波动。