集导购、媒体、工具、社区属性于一体的网络服务平台。什么值得买创立于2011 年，主要运营主体是什么值得买网站及相应的移动端，是一家集导购、媒体、工具、社区属性于一体的网络服务平台。公司商业模式主要有两种，公司一方面为电商、品牌商等客户提供信息推广服务，主要的收入来源是电商导购佣金收入和广告展示收入，另一方面，公司也通过旗下的星罗广告联盟LinkStars，为客户提供互联网效果营销平台服务。近年来公司收入规模和利润一直保持高速增长，近五年公司营收和净利润的复合增速分别为61.6%和58.2%，2020 年前三季度，公司实现营收5.45 亿元，同比增长34.6%，实现归母净利润0.85 亿元，同比增长37.8%。

    优质内容构建社区生态，用户规模稳健增长。近年来公司持续发力优质内容生态的建设，移动版APP 主要包含好价、社区、生活、百科四大内容频道，从不同维度向消费者介绍高性价比、好口碑的商品和服务信息。公司在各细分领域内持续发掘和激励用户和专业达人的内容创作，通过“创作任务”、“爆料PK 赛”等运营工具和运营活动提升了用户参与内容创作的积极性，并通过对外部红人的引入和对社区创作者成长体系的搭建，进一步提升创作者的内容质量及其影响力，持续鼓励内容生产者产出优质的消费内容。2020 年上半年，公司内容来源发布有83.96%是用户贡献，同比增长108%，活跃用户数达到2978.25 万人，同比增长16.33%，优质的社区内容为用户增长提供了持续动力。在商业化变现方面，2020 年上半年，公司通过什么值得买网站及相应的移动端APP 导向电商及品牌商的净交易额达到90.99 亿元，同比增长37.69%，营销和变现能力获得大幅提升。

    非公开发行股份完成，平台功能从传统图文向直播和短视频业态升级。2020年12 月，公司非公开发行股份正式完成，共募集金额7.28 亿元，发行价格88.88 元/股，本次募集资金主要用于内容平台升级、多元化消费类MCN 等项目。近年来，直播电商和短视频等新业态实现快速发展，随着互联网流量成本的逐渐高企，以网红KOL 为主体的营销方式，能够快速实现目标群体精准覆盖，提升用户购物转化率，逐渐获得电商平台和广告主的关注。为了应对行业趋势变化，公司拟利用本次募集资金，在什么值得买平台首页的好价、社区等频道外，增加直播和短视频内容，未来平台“生活家”（平台对于专业创作者的认证标志）将会以直播和短视频的形式，生产更多的原创优质内容，我们认为公司平台从传统的图文内容逐渐增加短视频、直播等新业态，有利于在各垂直领域提升社区整体的活跃度和营销转化率。

    盈利预测与估值分析。我们预计公司2020-2022 年EPS 分别为1.73、2.21 和2.73 元/股。公司目前核心运营主体是内容导购平台是“什么值得买”的网站和APP，主要变现方式主要是佣金和互联网广告收入，同处电商导购类公司如一淘网、返利网目前均未上市，我们在可比公司选择方面，主要选择电商代运营服务公司（壹网壹创）、以KOL 网红为投放主体的数字营销公司（天下秀），以及从内容切入电商领域的媒体平台公司（芒果超媒），我们给予公司2021 年45-48 倍动态PE，对应合理价值区间为99.45-106.08 元/股，首次覆盖给予公司“优于大市”评级。

    盈利预测假设。1）我们预计公司在内容生态建设方面将逐渐加强，优质内容有望驱动公司平台用户数增长和GMV 提升，我们预计公司信息推广服务收入将实现稳健增长。2）公司非公开募集资金已经到位，未来将加强平台短视频、直播等新业态建设，我们预计公司效果类营销广告收入未来将迎来高速增长。3）随着高毛利效果类投放收入占比的提升，公司未来整体毛利率也将处于稳中略升的状态。

    风险提示：短视频、直播等新业态布局不及预期，经济下行影响广告市场增速。