公司发布2025年报，全年实现营业收入101.89亿元，同比减少4.08%；归母净利润1.55亿元，同比减少61.90%。拟向全体股东每10股派发现金红利1.17元（含税）。公司同时发布2026年一季报，26Q1实现营收 38.35亿元 ，同比增长 3.01% ；归母净利润 2.73亿元 ，同比增长 14.35% 。

    　　平安观点：

    　　25年报表现承压，26Q1改善显著。2025年报营收下降的原因：（1）年货节销售旺季结构性错档；（2）调整渠道结构，持续优化传统店型，减少低效投放；（3）聚焦核心品类，缩减长尾单品。利润下降的原因：

    　　（1）坚果原料价格较大幅度上涨；（2）部分线上平台流量结构变化，费率有所提升；（3）传统门店优化、生活馆项目战略性投入；（4）新增物业折旧及摊销费用上升。2026年一季度公司在“高端性价比”战略及“一低两高”组织经营导向牵引下，借助全国集约基地成本及效率优势，抢抓年货节销售旺季，实现利润较大增长。

    　　核心坚果品类承压，烘焙、肉制品类增速较快。分产品来看，核心品类坚果实现营收48.23亿元，同比下降10.12%，毛利率为21.85%，同比下降2.13个百分点。烘焙产品实现营收18.91亿元，同比增长25.97%，毛利率为25.72%，同比提升4.50个百分点。肉制品实现营收11.00亿元，同比增长14.53%，毛利率为22.17%，同比提升1.77个百分点。果干及综合品类分别实现营收3.80亿元和17.09亿元，同比分别下降34.75%和15.30%。

    　　不断夯实基本盘，孵化生活馆新店型。分销售模式来看，2025全年公司线上销售实现营收71.76亿元，同比下降3.11%，毛利率为28.48%，同比提升2.96 个百分点。其中， 抖音渠道收入达22.72 亿元， 占总营收22.30%；淘天系和京东系收入分别为17.19亿元和15.13亿元。线下销售实现营收30.13亿元，同比下降6.30%，毛利率为14.75%，同比下降6.56个百分点。公司线下门店合计收入3.49亿元，其中国民零食店2.88亿元，生活馆0.19亿元，其他0.42亿元。

    　　财务估值与预测： 根据公司2025年年报及2026年一季报，我们调整业绩预测，预计公司2026-2028年的归母净利润分别为3.20亿元（前值为5.08亿元）、3.45亿元（前值为6.01亿元）、4.09亿元（新增），对应的EPS分别为0.80/0.86/1.02元，对应4月29日收盘价的PE分别为24.8、23.0、19.3倍。2026年公司将坚定围绕“一低两高”持续推进战略规划，实现基本盘业务稳中求进，生活馆新业务进中求稳。维持“推荐”评级。

    　　风险提示：1)线下渠道拓展不及预期：目前公司正在积极发力线下分销，不断探索新的模式，线下渠道拓展的成效存在一定的不确定性；2) 线上竞争加剧：公司线上销售占比仍高，若未来各品牌线上竞争加剧，公司的销量将会受到一定挑战；3) 食品安全风险：零食生产过程涉及多个环节，从原材料采购、加工、包装到储存和运输，一旦发生食品安全事故，不仅会损害消费者健康，企业还将面临法律责任、巨额赔偿和声誉受损等严重后果。