3Q23 利润高于市场预期

    　　1Q-3Q23 实现营业收入45.82 亿元，同比-14.07%；归母净利润1.70 亿元，同比+81.42%；扣非净利润0.86 亿元，同比+198.85%。3Q23 实现营业收入16.89 亿元，同比+38.56%；归母净利润0.16 亿元，同比+40.86%；扣非归母净利润0.12 亿元，同比+175.39%。3Q23 收入及利润表现超市场预期，主要与线上新兴渠道放量、线上整体恢复较快增长有关。

    　　发展趋势

    　　3Q23 三只松鼠收入同比+38.56%，表现亮眼，线上渠道回归较快增速。

    　　根据第三方燃数平台数据，9 月三只松鼠品牌天猫+京东+抖音平台GMV同比增速恢复到较快增速，其中抖音渠道因公司性价比策略下3Q 放量明显，代表性产品如量贩装每日坚果（500g 装活动价格低于30 元）等。我们预估3Q23 线下渠道中新分销渠道收入仍保持20%左右的稳健增长，线下门店渠道收入仍具有缺口，主要由于原有品牌店仍有关店、社区零食店3Q 贡献有限。

    　　3Q23 净利率约0.9%，同比基本持平。三只松鼠季度间净利率波动很大，1Q 为最高的净利率节点（年货节期间）。3Q23 公司毛利率约24.35%，同比-2.2ppt，销售/管理费用率分别约19.3%/3.0%,同比-1.4ppt 和-2.4ppt，与公司出厂价让利消费者、费用提效的改革趋势吻合。

    　　4Q23 受到春节错位影响收入同比增速会有所承压，2024 年将继续推进线上渠道增长及线下社区零食店推广。2024 年春节相对偏晚，年货节的发货时间偏晚，对4Q 收入增速会有一定压力。目前公司仍保持2024 年自有品牌社区店目标近1000 家的目标。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持23 年利润预测，考虑到“高端性价比”策略下3Q23 线上渠道恢复较好、我们预估2024 年线上渠道有望维持增长趋势，我们上调24 年盈利预测5.0%到2.84 亿元。当前股价对应2023/2024 年P/E 分别为37.2/24.9 倍。我们维持目标价21.5 元不变，维持跑赢，目标价对应2023/2024 年P/E 分别为45/30 倍，对应21.9%上行空间。

    　　风险

    　　渠道增长不及预期，食品安全风险。