三只松鼠发布2021 年年度报告及2022 年一季报，2021 年公司实现营业收入97.70 亿元（-0.24%），实现归母净利润4.11 亿元（+36.43%）；2022 年Q1公司实现营业收入30.89 亿元（ -15.85% ） ， 实现归母净利润1.61 亿元（-48.75%），Q1 利润端短期承压主要系疫情扰动、广告投入增长及去年同期高基数影响。面对新冠疫情反复及线上流量分化的大环境，公司延续“聚焦坚果”、“线下分销”的战略，全面推进战略调整聚焦坚果主业，子品牌小鹿蓝蓝高速发展，公司未来业绩有望进一步提速。预计公司2022/2023/2024 年归母净利润分别为4.32/4.76/5.20 亿元，目前股价对应2022 年PE 为22.3 倍，维持“强烈推荐-A”评级。

    全年营收保持稳定，Q1 业绩不及预期。2021 年公司营业收入达到97.70 亿元（-0.24%），实现归母净利润4.11 亿元（+36.43%）；2022 年Q1 公司实现营业收入30.89 亿元（-15.85%），实现归母净利润1.61 亿元（-48.75%），Q1 利润端短期承压主要系疫情扰动、广告投入增长及去年同期高基数影响。

    分产品来看，2021 年公司坚果销售实现营收50.58 亿元（同比+4.33%），占比51.77%；烘焙实现营收16.30 亿元（同比+0.73%），占比16.68%；肉制品实现营收10.43 亿元（同比-19.60%），占比10.68%；果干实现营收6.28 亿元（同比-22.13%），占比6.16%，报告期内公司进行战略调整，持续缩减sku 聚焦坚果品类成效初显。

    战略调整下坚果毛利率大幅提升，期间费用率上涨下盈利能力仍保持稳定。公司2021 年主营业务毛利率为29.38%，同比增长5.49pct，分产品看，坚果/烘焙/肉制品/果干毛利率分别为29.14%/27.32%/27.92%/26.85%，分别同比变动+6.86pct/+3.99pct/+4.95pct/+4.02pct 。2021 年公司期间费用率为24.21%，同比+4.57pct，其中销售、管理、财务费用率分别为21.21%、2.90%、0.10%，分别同比+3.73pct、+0.64pct、+0.21pct，净利率上升1.13pct 至4.21%。2022 年Q1 公司毛利率为29.56%,同比增长1.84pct，净利率为5.23%，同比增长-3.35pct，。

    全面推进战略调整聚焦坚果主业，优化利润表现供养新增长曲线。面对新冠疫情反复及线上流量分化的大环境，公司延续“聚焦坚果”、“线下分销”的战略。优化产品sku 的同时加大坚果品牌广告投放，坚果类产品利润表现持续优化；公司已与全国80%以上连锁商超系统建立经销合作、组建团队与提供专供，未来将有助于提升营收并进一步降低供应链成本。公司称将会利用中度分销促进坚果类产品的线下表现，为培养明显产品、新增长曲线持续输血，子品牌小鹿蓝蓝保持高速发展趋势，公司未来业绩有望进一步提速。

    投资建议：预计公司2022/2023/2024 年归母净利润分别为4.32/4.76/5.20 亿元，目前股价对应2022 年PE 为22.3 倍，维持“强烈推荐-A”评级。

    风险提示：行业竞争加剧，线上增速放缓，线下同店承压，食品安全等因素