事件：公司发布21 年报及22 年一季报。2021 年公司营业收入97.70 亿元，同减0.24%；实现归母净利润4.11 亿元，同比增长36.43%。其中21Q4 分别实现营收27.00 亿元，同增5.36%；归母净利润为-0.31 亿元，同减184.05%。

    　　22Q1 实现营业收入30.89 亿元，同比下降15.85%；实现归母净利润1.61亿元，同比下降48.75%。

    　　收入端：①分渠道：第三方电商平台营业收入64.79 亿元，同减10.06%，占总营收的66.31%，同减7.25pct，线下业务占比26.81%。京东渠道占线上总营收比例37.17%，天猫渠道占比45.62%，其中，天猫旗舰店营收29.56亿元，同减22.32%；京东自营平台营收24.08 亿元，同减11.84%，公司线上平台趋于均衡。线下方面，投食店实现营业收入8.18 亿元，同比下滑6.39%，占总营收8.37%；联盟店实现营业收入7.49 亿元，同比增长63.3%，占总营收7.67%；新分销实现营业收入16.09 亿元，同比增长38.16%，占总营收16.47%。联盟店和新分销整体均实现盈利，新分销全力进军线下主流渠道。②分产品：坚果类营收50.58 亿元，同增4.33%，占总营收比51.78%；烘焙类16.29 亿元，同增0.73%，占比16.68%。

    　　成本端：2021 期间费用率为24.23%，同比增加4.47pct。①销售费用率：

    　　公司2021 销售费用率为21.21%，同比增加3.73pct，本期销售费用率增加主要系推广费和平台服务费增加较多所致。②管理费用率：公司2021 管理费用率为2.90%，同比增加0.64pct，本期管理费用增加较大主要系中介咨询费增加及以权益结算的股份支付确认的管理费用增加所致。③财务费用率：公司2021 财务费用率为0.1%，同比增加0.2pct，主要系公司执行新租赁准则，增加未确认融资费用所致。

    　　利润端：公司21Q1-Q4 归母净利润分别3.15 亿元/3.52 亿元/4.42 亿元/4.11亿元，21 年全年归母净利润同增36.43%。下半年归母净利润略有下滑，主要系公司围绕主品牌坚果心智打造投入亿级品牌费用。子品牌“小鹿蓝蓝”

    　　报告期内投入产出比逐季提升，于12 月接近盈亏平衡。22Q1 利润下滑明显主要由于：1）21Q1 聚焦利润产出，同期基数较高。2）原料成本增加影响毛利率。3）超亿元广告投放与超1500 万元股份支付。

    　　渠道端：公司平衡线上业务结构，线下借力品牌势能加速拓展，新分销业务打造全新增长点。①线上方面，第三方电商平台营业收入64.79 亿元，占总营收的66.31%。其中1）天猫系平台营收29.56 亿元，占线上总营收45.62%，同比减少6.38pct；京东系营收24.08 亿元，占比线上总营收37.17%，同比减少0.83pct，线上各渠道发展进一步平衡。2）疫情加速直播电商发展，布局新电商渠道的规模增长。②线下方面，全力进军线下主流渠道，新分销业务打造全新增长点。直营店新开12 家，闭店43 家，截至期末累计140 家；联盟店新开341 家，闭店288 家，截至期末累计925 家；区域经销为2021 年新增业务，于12 月正式向全国分销终端铺货 。

    　　投资建议：公司线上多平台齐发力、线下持续放量趋势已形成，渠道变革成效持续获得验证。随着公司管理精细化目标不断达成，公司盈利能力有望更进一步。预计22/23 年净利润分别为5/7 亿，对应23/17xPE。

    　　风险提示：公司经营风险；线上流量下降风险；宏观经济风险