本报告导读：

    　　公司短期主动收缩SKU、优化门店、减少线上投放阶段性影响业绩，长期发展路径明确，聚焦坚果、发力分销、加强供应链，未来全渠道、多品牌、新成长可期。

    　　投资要点：

    　　维持“增持”评级。考虑公司主动调整战略阶段性影响业绩，下调2022-23 年EPS 预测至0.84(-0.32)/1.14(-0.25)元，新增2024 年预测为1.45元，参考可比公司给予22 年38XPE，下调目标价至32 元。

    　　业绩低于预期。公司21 年营收97.70 亿元、同比-0.24%，归母净利4.11 亿元、同比+36.43%，扣非净利3.20 亿元、同比+30.69%。单21Q4营收27.0 亿元、同比+5.36%，归母净利-0.31 亿元、同比-184.05%，扣非净利-0.33 亿元、同比-223.69%。单22Q1 营收30.89 亿元、同比-15.85%，归母净利1.61 亿元、同比-48.75%，扣非净利1.19 亿元，同比-57.37%。21Q4 收入符合预期、利润低于预期；22Q1 收入、利润低于预期。公司主动进行战略调整是短期业绩波动较大的主因。

    　　坚果主业稳健增长，线下经销开拓加速。分品类看，21 年公司坚果/烘焙/肉制品/综合产品收入分别同比+4.3%/+0.7%/-19.6%/+7.7%，主品牌聚焦坚果的导向下，坚果收入占比同比+2.3pct 至51.8%、毛利率同比+6.9% 。分渠道看，21 年公司线上/ 线下收入分别同比-10.4%/+28.4%，线上下滑主因传统平台电商流量分散化、公司相应减少流量费用投放，21H2 公司暂停门店扩张，线下重点转向区域经销。

    　　明确长期路径，全面转型升级。公司主动思变求变、战略路径逐渐清晰，中长期或将进一步强化供应链整合、逐步锻造线下渠道经营能力，或将为规模增长和盈利改善打开全新局面。

    　　风险提示：行业竞争加剧；疫情影响物流及线下拓展；成本大幅上涨。