事件：公司披露2021 年年报和2022 年一季报。（1）2021 年公司实现营收97.7 亿元，同比-0.2%；归母净利4.1 亿元，同比+36.4%，扣非归母净利3.2 亿元，同比+30.7%。4Q21 营收同比+5.4%，归母净利亏损0.31 亿元。（2）2022 年1 季度公司实现营收30.9 亿元，同比-15.9%；归母净利1.6 亿元，同比-48.8%；扣非归母净利1.2 亿元，同比-57.4%。

    支撑评级的要点

    2021 年平稳收官，重点品类表现较好。（1）2021 年公司在转型期坚持利润产出为导向，通过全渠道成本管控和供应链效率提升的方式，全年归母净利实现同比增长36.4%。下半年公司围绕主品牌坚果心智打造进行了过亿的费用投入（4Q21 销售费用同比+129%），影响了短期利润，4Q21 归母净利亏损0.31 亿元。（2）品类结构调整，重点品类表现较好。

    2021 年，公司在产品策略上聚焦坚果，坚果品类营收超过50 亿元，同比+4.3%，毛利率同比+6.9pct，产品结构调整达到预期。此外，小鹿蓝蓝销售额突破5.5 亿元，实现接近10 倍增长，下半年亏损逐渐收窄。

    疫情反弹叠加线上竞争加剧，1Q22 增长承压。1Q22 公司营收、归母净利同比分别-15.9%和-48.8%。（1）收入端，2022 年春节前移，年货节销售受到季节性因素影响。线上渠道流量去中心化趋势延续，流量成本增加叠加疫情带来的阶段性物流停运使得线上销售出现下滑。线下渠道，公司调整分销策略，同时部分门店受到疫情影响，收入增长承压。（2）利润端，在高基数、原材料价格上涨、广告费用投放增加以及股份支付费用增加的影响下，1 季度利润出现了较大程度的下滑。

    展望：短期扰动因素仍在，转型期阵痛难以避免，多措并举助力实现成功转型。（1）短期疫情影响和成本压力仍在。3 月份以来，疫情快速反弹对公司销售造成冲击，我们预计2 季度疫情影响仍将存在。此外，原材料价格仍居高位，我们认为公司有望继续通过成本控制和供应链提效应对成本压力。（2）转型期阵痛难以避免，公司多措并举积极应对挑战。2022 年，公司明确了未来十年“聚焦坚果产业，打造多品牌模式，逐步向健康化、数字化、全球化迈进”的战略新方向。经营策略方面，公司将持续推进聚焦坚果战略、加速推进线下分销布局、推动子品牌快速成长、推动组织升级，力争顺利实现转型。我们认为，公司正处在转型关键时期，短期阵痛难以避免，但公司转型思路清晰、决心坚定，有望通过转型顺利迈入高质量发展道路，看好公司长期发展前景。

    估值

    根据年报，我们调整此前盈利预测，预计22-24 年EPS 为0.75、0.92、1.10元，同比-26.4%、+21.9%、+19.5%。我们看好公司长期发展前景，考虑到转型期所面临的短期业绩波动，调整至增持评级。

    评级面临的主要风险

    新品推广、渠道拓展不及预期，原材料成本波动，食品安全问题。