本文深度解析了卓胜微的产品拓展路径，公司前期增长主要靠泛SOI 产品（开关、LNA、5G 接收模组等），2021 年中报公布滤波器产线建设和PA 模组推广送样等进展顺利，迎来量产曙光，有望开启第二成长曲线。尽管短期下游景气或有波动，但基于对公司长线空间的判断，我们上调至“强烈推荐-A”评级。

    卓胜微：国内手机射频前端龙头，在泛SOI 产品（如分立Switch、LNA、Tuner、5G 接收模组等）中占据领先地位。2014 年切入三星手机产业链，逐步完成技术和产品的原始积累；近两年国产替代及5G 是公司主要成长点，19-20 年在国内安卓客户的份额迅速提升，20H2-21 年公司从分立器件切入模组产品，我们认为公司泛SOI 产品仍具备成长空间。

    1）分立Switch/Tuner/LNA：5G 驱动需求增长，凭借产能+性能优势维持龙头地位。5G 手机Switch/Tuner/LNA 用量相比4G 手机接近翻倍，20H2-21 年全球SOI 产能紧缺，公司作为TowerJazz 大客户得到较为充足的产能供应，凭借产能+性能优势在分立产品中保持市场龙头地位，享5G 带来的增量。

    2）5G 接收模组：以Switch/LNA 为核心器件，份额迅速提升。公司前期在Switch/LNA 积累的优势可以迅速复制，20H2 切入5G LFEM 模组市场，预计2021年就将占据30%以上市场份额。随着未来5G 手机渗透率提升、公司份额增长，21-22 年5G LFEM、LNA Bank 等产品将持续贡献业绩增量。

    滤波器及主集发射模组拓展顺利，第二成长曲线即将开启。展望21H2-22，智能手机市场需求或有波动，但SAW 滤波器及PA 发射模组产品量产将为公司打开第二成长曲线。据测算，公司目前已实现量产的产品2025 年合计市场规模为42亿美元。而公司若突破滤波器和 PA，将有机会切入 4G 接收模组、手机WiFi器件、分立滤波器、主集发射模组产品， 2025 年总计市场规模高达200 亿美元。

    1）SAW 滤波器及4G 接收模组：自建滤波器产线进展顺利，4G 接收模组有望成为未来两年核心增长点：公司定增投入的SAW 滤波器产线建设顺利，芯卓半导体项目各栋主体结构已于21 年6 月底顺利封顶，计划年底前投入使用。与同行相比，公司优势在于 自产SAW 滤波器可与Switch、LNA 的协同，为客户供应更具性价比的4G 接收模组，此产品有望成为22-23 年核心增长点。

    2）PA 及主集发射模组：5G 主集发射模组已送样，从接收进军发射模组市场：

    公司前期业务主要围绕接收模组，拓展PA 和发射模组是完善业务版图的关键。

    目前公司5G 主集发射端模组产品L-PAMiF 已开始送样推广，集成GaAs PA、Switch、LNA 与IPD 滤波器。2021-2022 年5G 发射模组等产品出货量有望迅速提升，长期来看滤波器与PA 的融合将为公司打开百亿美元的主集模组市场。

    投资建议：我们短期看好卓胜微在5G 和接收模组产品驱动下的业绩高增长，长期看好卓胜微滤波器、PA 等新产品拓展能力。我们预测公司21/22/23 年归母净利润为21.21/30.54/38.77 亿元，对应EPS 为6.36/9.15/11.62 元，对应 PE 为64.9/45.1/35.5 倍，上调至“强烈推荐-A”评级。

    风险提示：智能手机出货量低预期，新品研发进展低于预期，行业竞争加剧。