投资要点

    事件：公司公布2020 年一季报，Q1 实现营收10.56 亿元（yoy-19.57%)，归母净利润1.68 亿元（yoy+5.17%），扣非归母净利润1.64 亿元（yoy+3.73%)，落入业绩预告区间。

    点评：业绩符合预期，受疫情影响营收有所下滑，但商户经营服务同比大幅增长。Q1 公司营收下滑，主要系新冠疫情给宏观经济造成一定的负面影响，支付业务流水有所下降。归母净利润实现同比增长5.17%，主要系：1）商户经营业务同比增长136%，收入结构进一步优化；2）销售费用1.36 亿元（yoy-39.7%），为近年来单季度最低值，主要为受到疫情影响，渠道扩展及营销力度相对减弱；3）财务费用为-2027 万元，去年同期为2340 万元，主要为银联根据相关政策，大规模免除结算手续费。此外20Q1 公司经营性现金流净额为1.93 亿元（yoy+4081.8%），主要系去年同期为抢占市场份额，预付部分终端货款。

    降本增效，销售费用大幅下降，拉动净利率提升，预计今年交易流水恢复增长。20 年Q1 毛利率43.1%（yoy-1.1pct，qoq+0.6pct），整体保持稳定；销售费用率12.9%（yoy-4.3pct，qoq-1.5pct），主要系营销力度削减，广告宣传与市场推广费同比减少；管理费用率6.7%（yoy+1.1pct，qoq-1.7pct），同比小幅上涨系人员工资支出较为刚性；财务费用率-1.9%（yoy-3.7pct，qoq-0.8pct），主要系19 年4 月起，银联免收代付结算服务手续费； 研发费用率6.1% （ yoy+1.3pct ， qoq+1.7pct ）； 净利率15.9%（yoy+3.5pct，qoq+0.04%）。我们预计四月份公司支付流水已逐渐恢复常态，考虑国内防疫形势逐渐好转，公司今年战略仍为恢复流水增长，有望扩大增量商户，预计全年支付流水及销售费用将恢复增长。

    疫情加速企业线上化转型，预计商户经营服务进一步释放利润空间。20Q1 公司商户经营业务同比增长136%，一方面19Q1 基数较低，另一方面商户经营服务仍处快速发展期，相较支付业务受疫情冲击更小，经营韧性更强。1）支付+SAAS：公司推出云收单、云小店、汇管店等基于“支付+”模式的SaaS 产品和解决方案，向商户提供“支付即会员、会员管理、数据管理、营销工具、营销活动追踪”等增值服务，契合商户线上流量运营的诉求，疫情期间短期影响SAAS 业务地面推广，长期加速企业数字化转型；2）金融科技：预计20 年中小微企业融资需求旺盛，助贷业务有望进一步扩张；3）电商科技：预计2020 年进一步加大中长尾积分兑换业务增长；4）信息科技：会员订阅服务通过提供即时到账、手续费减免等权益提高商家粘性，今年预计仍将保持会员数快速增长。公司有望通过商业模式不断优化，持续提高抗风险能力。

    盈利预测与投资评级：考虑疫情冲击，不考虑并购影响，预计20-22 年营收56.3/67.8/80.7 亿，归母净利9.8/12.1/14.5 亿，EPS 为2.44/3.01/3.61元。鉴于公司在支付行业的龙头地位，同时商户经营业务仍然处于快速增长期，商业模式不断优化，此外公司通过收购进一步完善产业链，并购完成后可贡献较大的业绩弹性，维持“买入”评级。

    风险提示：行业监管趋严，竞争格局变化，增值服务进展不及预期。