公司2023 年Q1 实现营收49.4 亿元，同比+46.6%，环比-39.3%；归母净利润-7.17 亿元，同比-194%，环比-230%；扣非归母净利润-7.36 亿元，同比-197%，环比-236%，业绩低于市场预期，主要系Q1 需求疲软导致开工率较低，同时碳酸锂价格大幅下跌，公司计提大额存货跌价准备所致。考虑公司作为磷酸铁锂材料龙头，产品和技术领先、成本优势明显，深度绑定优质客户，产能扩张计划明确。随着碳酸锂价格止跌企稳，电池厂库存优化成效明显，动力、储能电池需求有望大幅修复，从而拉动磷酸盐系正极材料需求提升，同时伴随公司新型磷酸盐系正极材料产能释放以及新型补锂添加剂等新产品投产，公司业绩有望持续修复。参考行业可比公司估值情况，给予公司2024 年15xPE，维持目标市值601 亿元，维持目标价346 元/股，维持“买入”评级。

    　　 事项：公司于近期发布2023 年一季报。对此，我们点评如下：

    　　 23Q1 扣非归母净利润-7.36 亿元，计提大额存货减值，业绩低于市场预期。公司2023 年Q1 实现营收49.4 亿元，同比+46.6%，环比-39.3%；归母净利润-7.17亿元，同比-194%，环比-230%；扣非归母净利润-7.36 亿元，同比-197%，环比-236%，业绩低于市场预期，主要系Q1 碳酸锂价格大幅下跌，公司基于会计准则谨慎计提约8.11 亿元存货跌价准备。2023Q1 公司毛利率为0.01%，同比-34.8pcts，环比-16.2pcts，主要系1）碳酸价格下跌，产品售价下降；2）下游需求疲软，开工率不足带来单位成本增加；3）前期高价采购的碳酸锂库存消化影响销售毛利。2023Q1 公司期间费用率为6.81%，同比-0.71pcts，环比+2.14pcts。其中：销售费用率为0.20%，同比-0.06pct，环比+0.02pct；管理费用率为2.41%，同比-0.95pct，环比+0.02pct；研发费用率为2.64%，同比-0.33pct，环比+1.46pcts；财务费用率为1.55%，同比+0.63pct，环比+0.64pct。

    　　同比来看，费用控制能力有所增强，环比来看，研发费率和财务费率略有提高，其他费率基本维持稳定。

    　　 出货量环比有所下降，单位盈利承压。我们预计公司2023 年Q1 实现磷酸铁锂正极材料出货量约4 万吨，环比-27.3%，同比+8.1%，权益出货量约3.5 万吨，环比-30.0%，同比-5.4%，主要系2023 年以来下游需求疲软，电池厂着力于去库存减少对电池材料的采购所致。据此我们测算，公司磷酸盐系正极材料Q1 单吨价格约为12.4 万元/吨，环比-16.5%，主要系上游原材料跌价所致；单吨毛利约0.01 万元/吨，环比-99.6%；单吨扣非净利润约-2.10 万元/吨，环比-294.1%，主要系高价碳酸锂成本、开工率不足导致毛利率低下，同时计提8.11 亿元存货跌价准备所致；将跌价准备加回后单吨扣非净利润约为0.21 万元/吨，环比-87.9%，单位盈利承压。

    　　 下游需求逐步回暖，碳酸锂价格止跌企稳，公司盈利能力有望得到改善。综合分析，公司2023Q1 业绩不及预期的主要原因有：1）下游需求不足：受新能源汽车补贴退坡、行业去库存等因素影响，锂电池需求受抑制，导致正极材料需求疲软，公司出货量不及预期、开工率降低、设备稼动率不足，增加了折旧摊销成本，带来盈利下滑；2）碳酸锂价格下跌：受下游需求扰动，碳酸锂价格2023年来出现快速回调，基于Wind 数据，国产99.5%电池级碳酸锂价格从Q1 初的51 万元/吨降至Q1 末的23.8 万元/吨，降幅达到53.3%，碳酸锂降价一方面导致公司在消耗既有高价原材料库存时增加营业成本，显著拉低毛利率；另一方面导致已有存货账面价值缩水，进而计提大额存货跌价准备。我们认为，公司盈利将在Q2 迎来改善，主要系：1）电池厂去库存取得成效，需求逐渐回暖：

    　　Q1 需求疲软背景下，电池厂去库存行为显著，以龙头宁德时代为例，其Q1 末库存约640 亿元，比2022 年末减少122 亿元，接近2022Q1 水平，电池厂去　　库存效果显著，伴随Q2 动力和储能需求的恢复，将有效提振对电池材料的采购需求；2）碳酸锂价格止跌企稳：根据Wind 数据，国产99.5%电池级碳酸锂价格从2023 年4 月20 日跌破18 万元/吨后，连续多日保持稳定，并在4 月26日小幅回升至17.9 万元/吨并继续维持稳定，价格底部或现，Q2 开始锂价有望处于企稳状态，有助于正极材料需求以及盈利能力的恢复。考虑到公司Q1 存货减值计提充分，我们预计，随着不利影响因素逐步褪去，Q2 需求将逐渐向好，公司产能利用率有望逐步恢复，盈利能力环比有望实现大幅改善。

    　　 磷酸锰铁锂与补锂剂产能逐步爬坡，开启新的业绩增长点。公司积极布局新型磷酸盐系正极材料磷酸锰铁锂以及新型补锂剂的产能，目前已有建成磷酸锰铁锂产能11 万吨，补锂剂产能0.5 万吨。据公司公告，锰铁锂产能已于2022 年9 月进入试生产，目前已通过下游客户验证，已有小批量出货，产能逐步爬坡，预计出货量于2023 年Q2 开始增加，补锂剂产能于2023 年2 月进入试生产，并通过下游龙头客户认证，出货量将逐步增长。我们预计锰铁锂和补锂剂新产品有望成为2023 年公司新的业绩增长点。

    　　 风险因素：原材料价格波动风险；磷酸铁锂行业竞争加剧带来单位盈利下降；新产品、技术迭代风险；成本降幅低于预期；公司募投项目进展不及预期；公司磷酸锰铁锂和补锂添加剂业务进展不及预期。

    　　 投资建议：考虑到短期碳酸锂价格暴跌给公司盈利能力带来较大影响，同时考虑公司Q1 计提大额存货减值，调整公司2023 年归母净利润预测至10.19 亿元（原预测为27.31 亿元），维持2024/25 年归母净利润预测分别为40.83/55.29亿元，对应2023/24/25 年EPS 预测分别为5.86/23.50/31.82 元，现价对应公司2023/24/25 年PE 分别为27/7/5 倍。公司作为磷酸铁锂材料龙头，产品和技术领先、成本优势明显，深度绑定优质客户，产能扩张计划明确。随着碳酸锂价格止跌企稳，电池厂库存优化成效明显，动力、储能电池需求有望大幅修复，从而拉动磷酸盐系正极材料需求提升，同时伴随公司新型磷酸盐系正极材料产能释放以及新型补锂添加剂等新产品投产，公司业绩有望持续修复。参考行业可比公司宁德时代、璞泰来、恩捷股份等估值情况，可比公司2024 年平均PE约15x（基于Wind 一致预期），给予公司2024 年15xPE，维持目标市值为601亿元，维持目标价346 元/股，维持“买入”评级。