事件概述

    　　4 月20 日公司发布2019 年年度报告，实现营业收入8.04 亿元，同比增长14.17%; 归属上市公司股东净利润2.52 亿元，同比增长25.60%; 归属上市公司股东的扣除非经常性损益净利润2.34亿元，同比增长19.81%。同时公司公布了2020 年一季报业绩，实现营收1.38 亿元，同比下滑14.85%;归属上市公司股东净利润0.40 亿元，同比下滑15.54%。

    　　业绩稳定增长，网络安全产品营收占主导

    　　公司业绩稳定增长的主要原因是各行业对信息安全的需求不断提升，公司在网络安全、网络可视化以及基础网络等领域上频频发力，公司依靠自主知识产权在关键技术上占据领先地位，其中网络安全产品营收贡献较大。公司在2020 年1 月中标中国联通2018-2020 年通信云新建工程硬件部分采购项目包三防火墙部分，共获30%份额，拿下了联通北方的重点发展市场，显示公司在高端防火墙在业界领先的产品技术和市场地位。其中公司2019年Q4 单季度收入2.62 亿元，同比增长16.76%，归母净利润为0.95 亿，同比增长38.85%。2019 年公司毛利率为71.20%，较上年提高0.51 个百分点，净利率为31.41%，较上年提高了2.86 个百分点。

    　　三项费用保持稳定，研发投入稳中有增

    　　2019 年公司三项费用保持稳定，2019 年销售费用为2.19 亿元，同比增长18.28%，销售费用率27.20%;管理费用为0.30 亿元，同比增长29.64%，管理费用率3.79%;财务费用为-0.48 亿元。

    　　2019 年公司研发费用投入1.64 亿元，同比增长3.82%，占营业收入20.40%。研发投入增强了公司在技术上的领先优势，产品的市场竞争力稳步提高。公司以其先进的技术实力和完备的产品体系不断推出高性能高可靠的网络安全产品，包括安全防护产品如应用防火墙（FW）、入侵防御系统（IPS）、Web 应用防火墙（WAF）、异常流量清洗系统（Guard、Probe）、物联网应用安全控制系统（DAC），和安全分析产品如DPI 流量分析设备、漏洞扫描系统（Scanner），以技术领导行业。

    　　网络信息安全需求提升，持续优化产品与服务国际信息化飞速发展的情况下，网络安全事件层出不穷，从“RSA 后门”事件到CapitalOne 数据泄露，保障网络信息安全俨然成为当今世界各国的重要议题。公司作为国内网络信息安全行业的佼佼者，曾服务于北京“APEC 峰会”、杭州“G20 峰会”、乌镇“世界互联网大会”、厦门“金砖国家峰会”、南宁“中国-东盟商务与投资峰会”、青岛“上海合作组织峰会”、上海“中国国际进口博览会”等重要会议，为其提供在网络安全保障和应急响应方面的技术支持。根据IDC 研究报告预测，到2021 年我国国内信息安全市场规模将达到95.81 亿美元，公司在防火墙产品市场上位居领导者象限，同时在应用交付类市场上也居于国产化替代第一阵营，随着国内企业信息安全需求的不断增加，公司加大在安全检测、安全专业服务及安全态势感知平台等方面的投入，实现业务上的全覆盖和闭环，推出了一系列安全平台及安全检测类产品，对现有产品与服务进行持续优化，提升各产品性能。

    　　投资建议

    　　公司以网络安全为核心，融合企业通信领域中网络安全、应用交付、基础网络各功能模块的整体解决方案。预计随着国内安全生态迎来等保 2.0 政策实施、5G 和万物互联时代的到来，流量有望迎来爆发式增长，公司将迎来新的发展机遇期，安全威胁态势感知和新一代高性能云计算中心安全产品成为新的业绩增长点，我们看好公司迎来新一轮的发展机遇期。我们预计公司 2020-2022 年营收分别为9.93 亿元、12.16 亿元、14.98 亿元，归母净利润为3.02 亿元、3.69 亿元、4.62 亿元，对应PE 为57/47/37倍。参考可比公司的估值，考虑到公司产品竞争力强，持续高投入带来的竞争壁垒，给予2020 年估值区间60-70 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。

    　　风险提示

    　　1）新产品推出进展不及预期，研发创新及相应产品转化的进度延迟，有可能造成公司未来新产品无法及时投放市场，对公司的竞争力造成不利影响；

    　　2）渠道建设不及预期，随着新产品的不断推出，公司在渠道市场方面开拓不断进行调整，如公司的渠道建设未能随着公司规模的扩大而及时调整，公司竞争力将受到影响；

    　　3）行业竞争加剧，产品进入中高端市场，面临与国外厂商的直接竞争，同时国内应用交付企业的不断崛起与发展，竞争激烈可能导致毛利率下降。