事件描述

    　　公司发布三季报：2023Q1-3 实现收入5.4 亿元，同比下滑17%，归属净利润0.16 亿元，同比下滑80%。2023Q3 实现收入2.1 亿元，同比下滑6%，归属净利润0.01 亿元，同比下滑97%。

    　　事件评论

    　　地方财政承压，收入兑现缓慢。公司3 季度实现收入2.1 亿元，环比增长3%，同比下滑6%。立法自2021 年9 月实施，虽高烈度区公建项目执行严格，但地方财政承压，项目推进仍慢，同时公司收缩部分风险较大项目。3 季度宏观环境尚未改善，故收入基本持平。

    　　单季度毛利率显著下降。公司前3 季度毛利率约37.4%，同比下降5.3%；单3 季度毛利率约33.4%，同比下降9.5 个百分点，环比下降8.0 个百分点。3 季度毛利率下降显著，或主要为公司当前收入规模尚小，季度间发货的不同项目的盈利能力有差异，部分低毛利项目在3 季度确认较多，且云南新基地已经投产，折旧较大，而收入规模尚未起量。

    　　收入下降摊销增大，费用上行。公司前3 季度期间费用率约30.4%，同比增长7.8 个百分点，其中销售、管理、研发、财务费率分别变动+1.7、+1.5、+3.1、+1.4 个百分点；单3 季度期间费用率约28.6%，同比增长5.5 个百分点，其中销售、管理、研发、财务费率分别变动+3.5、-1.0、+2.1、+0.7 个百分点，费用率上行主要为收入下降摊销增大，财务费用增加亦受到可转债利息影响。此外，公司计提信用减值损失同比波动不大，前3 季度计提信用减值损失约2200 万，同比下降约300 万元，单3 季度计提信用减值损失约800万，同比增加约200 万元。最终公司前3 季度归属净利率为2.9%，同比下滑9.2 个百分点；单3 季度归属净利率为0.4%，同比下滑10.5 个百分点，环比下滑4.9 个百分点。

    　　现金流有所改善。公司前三季度经营活动产生的现金流量净额约-0.32 亿元，相较2021年同期-0.76 亿元、2022 年同期-0.45 亿元有所改善，单3 季度经营活动产生的现金流量净额约+0.95 亿元，而2021 年和2022 年同期分别为+0.23、-0.86 亿元，改善幅度更为显著，或主要源于公司在建筑业资金压力下，收缩风险项目，更加强调回款，公司前三季度收现比从0.78 升至0.82。但行业尚未好转，公司应收账款压力仍大，公司3 季度末应收票据及应收账款规模约9.75 亿元，同比增加2.28 亿元，而前三季度收入仍是下滑。

    　　地方财政回暖后，弹性有望释放。立法已在2021 年9 月1 日正式实施，减隔震公共建筑市场空间有望提升十倍，公司提前布局积极扩张，且身为行业龙头具备品牌壁垒、服务能力等核心先发优势，将充分受益。市场爆发已经临近，但立法的主要渗透区域西南、西北地方财政压力仍大，后续若财政回暖，公建项目陆续推进落地，减隔震市场弹性有望释放。

    　　预计2023-2024 年归属净利润0.4、1.5 亿元，对应PE 估值113、33 倍。

    　　风险提示

    　　1、市政建设回暖低于预期；

    　　2、建筑减隔震市场竞争加剧。