国际化与创新驱动长期业绩增长

    　　我们预测公司2025E-27E 年归母净利润增速为-8%/ 9%/ 11%。

    　　研发投入持续高企，产品创新加速，智能化解决方案提升竞争力。

    　　维持买入评级，下调DCF 目标价至284.70 元。

    　　3Q25 公司业绩呈现见底回升态势：根据公司报告，1-3Q25 实现营收/净利润258.3/75.7亿元，同比下降12.4%/ 28.8%。公司前三季度业绩波动主要受国内医疗需求阶段性调整及高基数影响。根据公司报告，3Q25 营收同比增长1.5%，呈现企稳回升态势。截止3Q25，公司股息率为1.7%，体现回报股东的持续承诺。根据公司报告，1-3Q25 国际业务表现亮眼（其中，3Q25 国际收入同比增长11.9%，欧洲市场增速超20%），且公司指引4Q25 年国际业务增速将进一步提速。根据公司3Q25 报告，我们将2025-26E 年营收和净利分别下调了29%/ 32%和36%/ 38%。

    　　费用率控制良好，毛利率有望复苏：根据公司报告，1-3Q25 公司销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为14.5%/4.0%/9.4%，同比变动-0.2/ -0.1/ +0.3 个百分点。根据公司报告，虽然公司面临一定的海外贸易摩擦及国内集采压力，但是受益于产品结构优化与成本管控，公司1-3Q25 毛利率稳定在62%、净利率为30%。公司研发投入保持高位，1-3Q25研发投入金额24 亿元，新产品如高敏心肌肌钙蛋白T 试剂、4K 三维荧光影像平台等将推动高端市场市占率提升，我们预计公司毛利率将恢复增长。我们认为，随着国内医疗新基建项目逐步落地、海外客户渗透加深，公司未来仍保持充足的发展动力。

    　　产品矩阵优化与全球化红利释放：我们认为公司2026 年业绩有望出现复苏，主要原因在于：1）体外诊断业务国际化加速，1-3Q25 国际收入占比已达37%，随着海外供应链本地化完善（如DiaSys 业务整合），中长期有望复制国内成功路径；2）生命信息与支持业务受益于微创外科需求（根据公司报告，3Q25 公司微创外科增长超25%），叠加智能化解决方案（如启元重症医疗大模型）提升客户粘性；3）政策催化下国内市场复苏可期，2025 年超长期特别国债支持医疗设备更新，公司作为龙头有望优先受益。我们预测公司2025E-27E 年营收/归母净利润增速分别为 -9%/ 9%/ 11%和-8%/ 9%/ 11%。

    　　维持买入评级，下调DCF（WACC：7.5%）目标价至284.70 元：我们的目标价对应2026年P/E 为29x，高于可比公司均值的25x。我们认为迈瑞医疗作为医疗器械龙头，理应享有一定溢价。

    　　风险提示：1）政策不确定性; 2）汇率风险; 3）研发不及预期风险；4）市场竞争日趋激烈； 5）核心技术人才流失风险。