本报告导读：

    　　康龙化成作为全球领先的一体化CX0平台，2025年新签订的实现同比增长超14%，同时公司给出超出历史指引水平的26年收入指引，全年收入水平同比增长12%~18%，彰显高增长的信心。

    　　投资要点：

    　　我们预测2026-2028年的营业收入分别为163.76、188.41、217.20亿元，增速分别为16.2%、15.1%、15.3%，归母净利润分别为20.53、25.16、30.43亿元，增速分别为23.4%、22.6%、20.9%，EPS分别为1.12、1.37、1.66元。参考可比公司，考虑到公司充沛的新签订单及CDMO业务的快速发展，给于2026年归母净利润36倍估值，对应目标价40.32元，维持增持评级。

    　　2025年公司全年实现营业收入140.95亿元，同比增长14.82%；扣非归母净利润15.38亿元，同比增长38.85%；调整后Non-IFRS归母净利润18.16亿元，同比增长13.02%。2025年公司新签订单同比增长超过14%，订单端保持良好增长势头；2025年公司服务全球客户超3300家，年内新增客户超950家；原有客户贡献收入135.14亿元，同比增长16.30%，占比95.88%，客户粘性持续提升。基于新签订单及业务趋势，公司预计2026年全年收入同比增长12%~18%。

    　　分产品来看，实验室服务收入81.59亿元，同比增长15.78%，占比57.88%；CMC服务收入34.83亿元，同比增长16.53%，占比24.71%；临床研究服务收入19.57亿元，同比增长7.14%；大分子和细胞与基因治疗服务收入4.75亿元，同比增长16.48%。公司海外业务占比达84.84%，实现收入119.58亿元，同比增长14.67%；国内收入21.37亿元，同比增长15.69%，境内外业务均保持稳健增长。

    　　CMC（小分子CDMO）服务实现较快发展，2025年实现收入34.83亿元，同比增长16.53%；新签订单同比增长约13%。受大规模商业化订单签约节奏影响，部分订单于2026年一季度集中落地。公司在大规模生产及商业化能力方面取得突破，宁波及绍兴生产基地通过FDA检查，并实现商业化API项目在美国上市。公司北京第二园区制剂商业化生产车间建成投用后，于2026年一季度与一家国际大型制药公司签署战略合作协议，为其首个注册申报的口服小分子GLP1受体激动剂提供商业化生产服务。

    　　风险提示。中美地缘不确定性，业务不达预期风险；药企研发费用下降风险；全球生物医药投融资增速下滑风险；汇率波动风险