事件：公司发布2023 年年报，2023 年公司实现营业收入115.38 亿元，同比增长12.39%；归母净利润16.01 亿元，同比增长16.48%；扣非归母净利润15.14 亿元，同比增长6.51%;经调整Non-IFRS 归母净利润19.03 亿元，同比增长6.37%；经营性现金流27.54 亿元，同比增长28.50%。

    　　收入持续稳健，多因素扰动Non-IFRS 归母净利润。分季度看，2023Q4 营收29.78 亿元（同比+3.99%），归母4.62 亿元（+11.74%），扣非4.31 亿元（+18.42%），经调整Non-IFRS 归母净利润4.91 亿元（-3.06%）。归母增速快于经调整Non-IFRS 归母净利润，我们预计主要源于：①2023 年海外运营成本受欧美通货膨胀及处早期投入阶段的影响继续有所提高，带来成本端的压力；②2023 公司持有的生物资产公允价值变动收益较去年同期降低所致，我们预计剔除生物资产公允价值变动影响，公司2023 年经调整Non-IFRS 归母净利润增长约+11.34%。盈利能力上，2023 年公司整体毛利率35.75%（-0.96pp），净利率13.71%（+0.54pp）。销售费用2.53 亿元（+9.87%），费用率2.19%（-0.05pp）。管理费用16.07 亿元（+7.26%），费用率13.92%（-0.67pp）。

    　　财务费用526 万元，费用率0.05%（-1.67pp），研发费用4.48 亿元（+58.78%），费用率3.89%（+1.14pp）。

    　　一体化、多疗法平台竞争优势持续强化，小分子CDMO 产能释放，有望推动整体业务持续增长。1）实验室服务：2023 年收入66.60 亿元(+9.38%)，毛利率44.28%（-1.25pp）。实验室服务随着化学及生物科学规模优势持续释放、生物科学占比持续提升，盈利能力有望逐步恢复。2）小分子CDMO：2023 年收入27.11 亿元(+12.64%)，毛利率33.68%（-1.11pp）。公司CMC 技术实力雄厚，项目储备丰富，随着外延及内生商业化产能逐步落地，临床后期项目占比不断提升，小分子CDMO 业务有望维持稳健增长。3）临床研究服务：2023 年收入17.37 亿元(+24.66%)，毛利率17.05%（+5.59pp）。

    　　随着一体化临床研究服务平台整合逐步完备，德泰迈、南京思睿、联斯达优势互补，未来有望持续保持快速增长。4）大分子及细胞基因治疗：2023 年收入4.25 亿元(+21.06%)，毛利率 -8.30%（-6.13pp ）。①C>：投资AccuGenGroup、收购Absorption 及ABL 打造临床前至临床一体化C> 服务平台；②大分子：从实验室服务延伸大分子发现研究服务、宁波自建大分子生产基地打造端到端大分子研发生产平台，有望逐步开始承接大分子GMP 生产服务项目。

    　　盈利预测与投资建议：考虑到公司业务受海外投融资及产能释放后成本端有望受折旧摊销影响较大，我们调整盈利预测，我们预计2024-2026 年公司营业收入分别为127.26亿元、145.31 亿元和167.16 亿元（调整前2024-2025 年约130.11 亿元和150.72 亿元），同比增长10.30%、14.18%、15.03%；归母净利润分别为17.31 亿元、19.65 亿元和23.08 亿元（调整前2024-2025 年约18.07 亿元和20.58 亿元），同比增长8.10%、13.56%、17.43%，2024-2026 年对应PE 估值分别为21.04、18.53、15.78 倍。公司作为国内CRO+CDMO 龙头企业之一，一体化服务平台优势显著，未来随着端到端、多疗法服务平台持续完备，有望带动业绩持续增长，维持“买入”评级。

    　　风险提示事件：创新药企业研发投入不达预期风险，CMC 业务毛利率提升不及预期的风险，竞争环境恶化风险，汇率波动风险。