投资要点

    　　业绩：符合预期，订单和新增客户高增长

    　　2021H1业绩：公司2021H1实现收入32.86亿（YOY49.81%），归母净利润5.65亿（YOY17.93%），扣非后归母净利润5.83亿（YOY61.16%），经调整non-GAAP净利润6.51亿（YOY50.92%），对应Q2收入17.96亿（YOY49.81%），归母净利润3.19亿（YOY-15.49%），扣非后归母净利润3.46亿（YOY43.72%），经调签non-GAAP净利润3.89亿（YOY34.04%），符合我们预期，2021Hl经营活动产生的现金流量净额8.45亿（YOY36.75%），显示较强经营质量。

    　　订单高景气：2021H1存货4.45亿（相对年初增加值同比增长120%），合同负债6.16亿（相对年初增加值同比增长44%）；2021Hl新增超过400家新客户（同比2020H1增加210家附近），奠定2021H2-2022年业绩增长基础。

    　　业务：三大板块均表现舰丽，H2仍有望延续高增长实验室服务：人员、项目数量高增长及产能投放指引H2业绩确定性。

    　　2021H1收入20.27亿元（YOY41.87%），我们预计一部分来自于并表Absorption带来增长，一方面来自于生物科学业务高增长（这一点可以从2021Hl生物科学在实验室服务占比提升至45.76%看出，数据来源公司官网拔露，我们预计这也导致2021H1毛利率同比提升0.7lpct至41.98%）。此外，2021H1实验室服务人员同比增长24.38%，参考历史上收入同比增速与人员同比增速相关性，意味着2021年实验室服务有望维持高增长。从项目数量增长角度来看：2021H1为国内医药及生物技术公司开展55个IND或NDA的临床试验中报（同比增加27个），其中多国同时中报项目44个（同比增加22个），奠定业绩增长订单基础。杭州湾生命科学园二期已经在202101陆续投入使用，在订单高景气情况下有望带来实验室服务业务确定性高增长.

    　　CMC：看好新产能加速释放下业绩高增长以及毛利率提升。2021Hl收入7.62亿（YOY50.50%），毛利率36.65%（提升7.67pct，预计主要是天津工厂三期投入使用后规模化效应持续体现带来毛利率明显提升）。看项目数量挂续高增长：2021H1涉及药物分子或中间体695个（同比增加232个），其中Ⅲ期27个，工艺验证和商业化4个（同比增长2个）。看产能加速释放（人员+固定资产）：2021H1人员同比增长31.23%，考虑到2021H2天津工厂三期、绍兴工厂一期等多处新增产能陆续投入使用，我们预计2021H2-2022年CMC业务仍有望持续高增长且毛利率仍有望持续提升。

    　　临床CRO：人员加速扩张，短期盈利能力下滑，长期提升空间大。2021Hl收入4.23亿（YOY74.27%，预计联斯达并表贡献YOY30%附近），毛利率14.10%（下降7.71pct），预计主要是人员加速扩张下人力成本高增长　　（202lH1新增员工同比增长92.43%，一方面是联斯达并表一方面是2021H1新增员工640人）导致大分子和细胞与基因治疗服务：预计亏损，看好成长性和估值提升。2021H1收入0.72亿（预计主要是并表Absorption）。由于此块业务目前收入体量较小，再叠加2021H1并购ABL业务预计目前有较明显亏损。但是考虑到大分子和CGTCDMO业务未来发展前景，我们看好新业务未来成长性以及对公司估值提升。

    　　盈利能力：并表亏损导致Q2下降，扣除主业盈利仍有望保持强劲2021H1毛利率36.31%（同比下降0.lpct，主要是CMC业务毛利率提升7.67pct拉动整体毛利率提升，实验室服务提升0.7lpct，临床CRO业务因为人员加速扩张导致毛利牵下降7.7lpct）.净利率16.66%（同比下降4.62pct），财务费用率上升1.48pct（汇兑损失和利息收入明显下降导致），管理费用率下降2.06pct，销售费用率上升0.lpct，研发费用率基本持平，这就意味着营业利润率同比提升0.48pct（这也与经调整净利率提升趋势基本一致），显示公司主营业务2021H1增长仍较为强劲。但是2021H1受到H股价大幅上涨可转债谈入衍生金融工具非现金账面公允价值损失1亿，远期外汇合约及外汇期权合约和理财产品确认公允价值损失共0.80亿，使得表观净利率明显下滑。2021H1经调签净利率19.81%（同比提升0.14pt），Q2经调签净利率21.66%（同比下降1.86pct），我们预计主要是并表ABL（Pharmaron Biological，2021Q2并表亏损0.33亿）以及联斯达（可以从临床CRO毛利率明显下降看出，Q2可能人员扩张较为明显）影响所致，如果扣除并表ABL带来亏损，2021H1经调整涤利率20.82%（同比提升1.15pct，若别除并表联斯达亏损预计提升更高），从以上盈利能力数据不难看出公司2021H1主业盈利能力仍然很强劲。我们认为H2伴随着新产能释放，新订单承接，不者虑并表亏损情况下盈利能力依然有望保持强劲增长。口盈利预测及估值考虑到2021H1上半年联斯达和Absorption收入并表以及天津工厂三期部分产能投放超预期，我们认为H2杭州湾生命科学园二期、绍兴工厂一期等多处新增产能陆续投入使用收入高增长具有延续性，我们对2021-2023年收入端进行上调，考虑到2021年公司发行可转债谈入衍生金融工具公允价值亏损状况、并表公司亏损状况在2021H2仍不会有明显改善，我们对2021年净利润进行略微下调。我们预计2021-2023年公司EPS为1.73、2.43和3.46元/股，2021年8月28日收盘价对应2021年PE为112倍（2022年PE80倍），我们预计2021年公司经调签Non-GAAP净利润有望达到14.9亿（YOY40%），对应2021年98倍PE，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　业务布局加速带来的管理风险，订单短期波动，临床业务布局带来的管理挑战。