事件：2025 年公司实现营收58.95 亿元（yoy-37.71%），实现归母净利润-3.69 亿元（yoy-929.74%），实现扣非归母净利润-4.41 亿元（yoy-1850.71%）。2026Q1公司实现营收22.14 亿元（yoy-22.37%），实现归母净利润0.53 亿元（yoy-37.89%），实现扣非归母净利润0.53 亿元（yoy-29.97%）。

    　　2025 年营收承压、大额减值致亏，但主动去库存成效显著。营收回落主因行业持续低迷及主销名酒市场价格下降；亏损主要源于审慎计提资产减值损失3.05 亿元（其中存货跌价准备3.02 亿元）。公司主动加大去库存力度，年末存货较年初下降27%至23.83 亿元，预付账款同步压降52%至6.86 亿元。经营性现金流净额逆势增长72%至7.52 亿元，资产负债率下降13pct 至41.26%。虽然短期报表承压，但库存结构优化、财务杠杆降低，增强了公司抵御行业持续波动的能力。

    　　毛利率阶段性走低，费用管控及人员优化初见成效。2025 年公司毛利率/归母净利率分别为6.19%/-6.26%，分别同比-2.81/-6.73pct，盈利能力下滑主要受名酒价格倒挂及存货跌价准备计提增加影响。2025 年销售费用率为4.99%（yoy-0.39pct），管理费用率为2.18%（yoy+0.54pct），财务费用率基本持平。公司持续优化薪酬与人员结构，加大低产出人员裁撤力度，销售人员由年初的925 人精简至年末的654 人，费用管控效果显现。2026Q1 销售/管理费用率分别为3.65%/1.17%，同比下滑1.03/0.11pct。

    　　2026Q1 业绩延续承压态势，减值影响大幅收窄。2026Q1 实现营收22.14 亿元（yoy-22.37%），降幅较2025 年全年有所收窄；实现归母净利润0.53 亿元（yoy-37.89%），利润端仍然承压。2026Q1 存货为17.85 亿元（yoy-37.58%），经营性现金流净额达7.22 亿元（yoy+72.77%）。未来随着市场行情趋稳和库存良性化，存货跌价对报表的影响预计较小。

    　　战略升级明确，“华致优选”成为核心增长极，开店加速。公司围绕“去库存、促动销、稳价格、调结构、优模式、强团队”工作主线，向“从真的华致到潮的华致、数智化的华致”战略升级。三大业态协同发展：华致酒行定位高端、华致名酒库定位大众、华致优选定位社区下沉（“80 ㎡小店+即时零售”，15-30 分钟送达）。2025年新增门店417 家，其中华致优选200 多家；2026 年规划华致优选开店1000 家，并将继续招募区域运营商，深耕重点市场。2026 年3 月，华致酒行经“专家选品　　+万人评测”推出覆盖浓、清、酱、兼四大香型的华致优选自有品牌，同步构建了集产品、门店、供应链、数字化于一体的完整生态系统。此举标志着公司从“卖名酒”向“卖好酒”战略升级，帮助传统烟酒店转型，破解行业K 型分化困境。

    　　行业调整期渠道加速整合，公司作为流通平台有望受益于集中度提升。此轮调整周期较长，但名酒品牌根基稳固、以消费者为中心及厂商融合的品牌表现更佳。上游酒企渠道去库存压力较大为渠道整合提供窗口，传统烟酒店在品牌力、供应链方面具有天然短板，品牌化、连锁化是必然趋势。公司定位服务平台，满足中高端人群一站式用酒需求，有望在渠道重构中提升份额。

    　　投资建议：公司2025 年大额减值风险已基本释放，经营端在去库存和现金流改善方面取得积极进展，负债率持续下降，华致优选新品类有望贡献增量。作为精品酒水流通龙头， 公司正加速转型， 我们预计公司2026-2028 年实现营收57.52/63.44/67.97 亿元， 分别同比增长-2%/10%/7%； 实现归母净利润0.28/0.72/1.18 亿元，分别同比增长108%/156%/63%；对应PE 估值分别为204/80/49X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：消费修复不及预期；白酒价格走势不及预期；食品安全问题；市场波动风险；消费税政策可能发生变化；自有品牌推广不及预期。