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    公司发布2020 年中报，公司2020H1 实现收入23.6 亿元、归母净利润2.1 亿元，分别同比增长24.9%、6.2%，其中2020Q2 公司收入及归母净利润分别为10.7、1.2 亿元，分别同比增长39.5%、3.1%。

    点评

    2020H1 公司业绩逆势增长，门店加速拓展

    收入方面：2020H1 公司酒类业务收入及净利润分别同比增长24.9%、6.2%，公司业绩稳健增长主因：1）春节旺季产品备货计划与营销策略得当保证一季度收入稳健增长；2）渠道方面：2020H1 电商渠道表现优秀，已成为新的业绩增长点；品牌门店方面：公司品牌门店数量及质量稳步提升，二季度已逐步恢复至正常水平，门店数量同比增长47%，单店销售收入同比增长21%。由于公司下游多为小B 客户，且经销商风险意识较强，终端库存在上半年均处健康水平；3）产品方面：白酒业务收入较去年同期提升22.3%至21.1 亿元，受成本大幅提升影响，毛利率较去年同期下降1.3 个百分点至19.0%，同时公司通过推出荷花酒荷花传奇系列、“小拉菲”多哈米隆酒庄干红葡萄酒等新品，进一步完善产品结构。

    盈利能力方面：受2020H1 公司销售费用提升（门店装修费、促销费提升幅度较大）、白酒业务产品结构调整等因素影响，毛利率、净利率分别下降1.8、1.6 个百分点至18.8%、9.3%；

    经营性现金流方面：2020H1 经营性现金流为-0.8 亿元；预付款方面：预付五粮液、茅台等产品采购款同比增加使得公司预付款较年初提升32.0%，公司拿货能力不断提升。

    Q2 淡季修炼内功，门店将实现高质量增长

    2020Q2，公司收入及归属于上市公司股东的净利润分别同比增长39.5%、3.1%，毛利率及净利率下降4.8、3.3 个百分点至17.9%、11.2%，受益于消费逐步复苏，公司5 月业绩环比2、3 月有较大提升，6 月受疫情反复影响业绩略受影响，考虑到二季度为销售淡季，业绩整体符合预期。另外，公司于淡季进行多方面改革以实现蓄力：

    1）门店方面：公司于3 月底推出史上最严格的323 新规；公司提升了连锁店保证金额度，坚持重质不重量，争取提升单店对整体业绩贡献度；2）供给方面：公司加大外采力度的同时，在北京通州落地了产品研发中心（承担鉴真工作）以保障酒水供应；3）提升团购渠道重视度，针对区域性团购客户及资源推出700 计划，目前收效明显，团购将为公司未来发力点；4）产品方面：持续与国内外龙头合作，继续聚焦钓鱼台、荷花等高毛利定制酒，今年公司目标销售钓鱼台300 吨，同时也将大力发展极具潜力的葡萄酒业务。

    品牌优势明显，2020 年计划稳步推进中

    2020 年公司将继续坚持5 个推进：1）推进小B 大C 战略；2）推进新零售战略；3）推进畅销名酒战略；4）推进三级鉴定工作；5）推进323 新规。另外，未来5 年公司将在700 个地区设立工作站以服务终端网点及门店，预计战略实施后下游终端实力将得到明显提升，将贡献明显增量。考虑到公司的“高保真”产品体系、全渠道销售网络为核心竞争力，定制产品放量、渠道不断完善为增长点，公司未来具备较高成长性。

    近期盈利预测及估值

    预计 2020~2022 年公司收入增速分别为19.0%、23.7%、19.5%；净利润增速分别为19.8%、24.8%、22.6%； EPS 分别为 0.9、1.1、1.4 元/股。目前对应 2020 年估值38 倍，维持买入评级。

    催化剂：白酒需求恢复超预期。

    风险提示：1、疫情反复导致动销不及预期；2、保真风险；3、门店拓展效果不及预期。