投资要点

    业绩偏预告上限，规模效应下利润增速高于收入增速2021 年公司实现营业收入31 亿元，同比+35%；归母净利润为6.4 亿元，同比+63%，偏业绩预告区间5.8-6.8 亿元上限，超我们预期；扣非归母净利润为6 亿元，同比+76%。Q4 单季度来看，实现营收9.1 亿元，同比+36%；归母净利润1.9 亿元，同比+56%，规模效应下利润增速高于收入增速。

    盈利能力稳定上升，持续加大研发投入

    2021 年公司综合毛利率为38.3%，同比+4.3pct，主要系公司持续进行研发降本，对原材料及零部件进行国产替代，并且随着采购规模上升，议价能力增加，使得公司产品在保持价格基本不变的情况下，毛利率有所增长；销售净利率为20.3%，同比+3.3pct。Q4 单季的综合毛利率为38.1%，同比+5.5pct；销售净利率为20%，同比+1.5pct。

    2021 年公司期间费用率为19.2%，同比+1.9pct，其中销售费用率为6.4%，同比+1.4pct；管理费用率（含研发）为13.7%，同比+2.1pct，2021 年公司研发投入为3.3 亿元，同比+100%，研发投入占营业收入比例为10.7%，同比+3.5pct，截至2021 年末公司研发人员899 人，同比+131%，占员工总数的33%，公司持续加大研发投入，不断开发面向HJT 领域、半导体领域、OLED 领域新产品；财务费用率为-0.9%，同比-1.5pct。

    合同负债&存货高增，业绩增长确定性强

    截至2021 年末，公司合同负债为24.1 亿元，同比+50%，表明公司在手订单充足；存货为28.1 亿元，同比+34%，主要系发出商品较多为19.1 亿元，占存货比例达68%，但公司存货周转速度较快，2021 年周转天数为462天，同比减少35 天。经营活动净现金流来看，2020Q4 以来公司经营活动净现金流持续为正，2021 年公司经营活动产生的现金流量净额为6.6 亿元，同比增长75%，主要得益于公司营收高增同时客户支付的预付款增多。

    HJT 新增产能高增，2022 年HJT 降本增效加速进行我们预计2022 年HJT 新增产能约20-30GW，2023 年新增产能进入非线性高增长，若假设龙一设备商迈为股份市占率70%+（2021 年为72%），即迈为股份2022 年约20GW HJT 订单，即光伏主业可达80 亿元订单规模。

    2022 年 HJT 降本增效加速，包括“量产效率达 25%的微晶技术+SMBB+银包铜+国产银浆+硅片薄片化”等技术纷纷导入量产。我们预计2022 年底实现与PERC 的每W 制造成本打平，2023 年行业内新旧玩家均将开启HJT 大规模扩产，中性假设下2023 年行业扩产可达50GW 以上。

    盈利预测与投资评级：公司作为具备先发优势的 HJT 整线设备龙头充分受益于 HJT 电池加速扩产，长期泛半导体领域布局打开广阔成长空间。我们预计公司 2022-2024 年归母净利润为 9.19/13.99/21.69 亿元，当前股价对应动态 PE 分别为64/42/27 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：新品研发不及市场预期，HJT 设备扩产不及市场预期。