事件：①7月23 日，公司发布2021半年报，2021上半年实现收入12.39亿，同比增长32.07%，归母净利润2.52 亿，同比增长33.17%，扣非后归母净利润2.37 亿，同比增长64.03%。单看Q2，实现收入6.07 亿，同比增长14.69%，归母净利润1.32 亿，同比增长6.10%，扣非后归母净利润1.17 亿，同比增长43.73%。②同日，公司发布定增预案，拟募集不超过28.1 亿元，其中23.1 亿元用于异质结太阳能电池片设备产业化项目，5 亿元用于补充流动资金。
核心观点：业绩符合预期。2021 上半年公司收入业绩实现双增长主要系Perc 扩张期带来的设备红利仍在持续，未来随着HJT 电池片投资规划逐步落地，有望接力Perc 为公司业绩增长提供持续性动力。公司通过定增提前进行HJT 核心设备产能布局，鉴于大重量真空镀膜设备制造壁垒高，公司护城河将进一步加深，保持市场领先地位。展望下半年，产业链供给矛盾缓解，有利于设备订单落地；中长期来看，产业链景气度向上趋势不改，维持公司“买入”评级。
Perc 丝印成套设备贡献业绩高增长，HJT 在手订单规模同比增加。
2021H1，公司收入业绩实现双增长主要系Perc 扩张期带来的设备红利仍在持续。根据CPIA 数据，2021 上半年，我国光伏电池片产量92.4GW，同比增长56.6%，制造端扩产带动了设备端良好需求。公司业务分产品来看：①成套设备实现收入10.2 亿，同比增长53.97%，占比回升到82%；②单机设备实现收入1.58 亿，同比下滑34.05，占比12.72%；③配件收入0.64 亿，同比增长66.63%，占比5.18%。从存货角度看，存货规模显著扩大至29.4 亿，同比增长52.6%，环比增长16.4%，其中70%为发出商品（超过20 亿），未来2-3 个季度可陆续确认收入（验收周期9-10 个月），公司下半年业绩支撑有保障。
在手订单充裕，新签订单多点开花。截至2021 年6 月末，公司合同负债21.3 亿，同比增长32.05%，公司在手订单规模持续扩大，仅从通威系来看，2020 年7 月至2021 年7 月间，合计签订金额超过11 亿，2021年新签订单规模4.93 亿。公司取得的HJT 整线订单同比亦有所增加，此外还包括HJT 产线改造、光伏激光，吸杂退火设备，激光晶圆切割设备等多样化订单。公司重视客户质量与回款确定性，自去年下半年起开始理性筛选客户，不再单纯依赖Perc 扩产节奏，未来随着越来越多的HJT电池片投资规划逐步落地，HJT 渗透率有望加速突破，公司有望凭借成熟的整线供应能力，率先受益。
高研发投入深化“三横三纵”产品布局，盈利能力进一步改善。
毛、净利率进一步提升，盈利能力增强。2021 上半年，公司销售毛利率38.58%，同比增加4.38pct，环比增加0.37 pct，主要原因是：①成本优化，一方面提高零部件自制率，另一方面，在供应链端积极进行国产替代。②规模化效应凸显，IPO 募投项目年产各50 条的双线、单线丝印设备产线已全部达产。费用率方面，2021 上半年，期间费用率为18.18%，同比+2.55pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为5.13%/3.71%/10.54%/-1.20%，分别同比-0.37/-0.58/+4.27/-0.76pct，期间费用率上涨主要系研发投入增加。销售净利率19.88%，同比增加0.44pct，环比增加1.34pct，高研发投入背景下，盈利能力仍进一步改善。
公司加大研发投入力度，核心PECVD 设备再次迭代，保持领先优势。2021 上半年，公司研发投入1.31 亿元，同比增长121.79%，占营收比重10.54%。核心管理团队及关键技术人员稳定，报告期内取得了45项专利及6 项软件著作权，除了在丝印设备的图像算法、运动控制技术上的持续投入外，在光伏、OLED 面板及半导体封装领域设备均有在研项目推进，激光晶圆切割设备实现出货，超大产能（600MW 级产线）、可应用纳米/微晶硅技术的PECVD 预计今年四季度出货，光伏电池片核心设备再次迭代，建立更深护城河。
HJT 大规模商业化条件成熟，定增助力公司保持领先地位。
HJT 商业化进程加速，公司前瞻性布局突破产能瓶颈，保持先发优势。从光电转换效率角度看，根据多家制造端公布的HJT 中试、量产成果，HJT 平均量产转换效率可以突破24.5%，2022 年有望凭借纳米/微晶硅技术的应用突破25%，大幅领先Perc 的24%效率瓶颈。从成本降低角度看：①银浆方面，目前SMBB 和国产纯银浆料的成功应用，估计可降低HJT 成本0.12 元/W，预计2022 年，随着银包铜技术导入（日本含银量仅44%的银包铜产品技术成熟），银浆耗量将大幅降低；②硅片方面，退火吸杂技术的导入可降低HJT 对硅片和硅料质量要求，促进NP 同价。
HJT 大规模商业化条件成熟，为应对未来设备需求，公司已使用自有资金进行先期投入，完成土地储备和大规模大重量真空设备制造专用厂房设计，预计通过本次定增在3 年内形成年产40 套HJT 核心设备（PECVD、PVD）及自动化设备产能，年产值达60 亿。
大重量真空设备制造壁垒高，进一步加深整线供应护城河。大型真空镀膜设备的制造对场地、精密性要求高，一方面，PECVD 设备占地超过百米，单一腔体重量30-40 吨，因此厂房需经过特殊设计，才能高效率完成大重量零配件的运送与装配；另一方面，多腔体设备联动性强，多线开工的同时要保证设备的一致性与稳定性，需要提前投入与规划，对人才储备和整线整合能力要求高。
产业链景气度保持高位，供应链矛盾缓解，构成更多实质性利好。
下半年供应链矛盾缓解确定性强，行业整体保持高景气度。2021 上半年新增光伏装机14.1GW，同比增长22.6%，其中分布式同比增加97.5%，集中式同比减少24.2%，上半年供应链矛盾问题主要影响集中式装机。从制造端角度看，2021 上半年硅料、硅片、电池片、组件产量增速分别为16%、40%、57%、51%，硅料产量增长较为落后。近期硅料价格趋于稳定，市场预计硅料新建产能将在21Q4-22Q4 期间集中释放，我们认为，供给矛盾缓解确定性强，有助于设备企业订单落地；长期角度看，产业链景气度向上趋势不改，2022 年HJT 扩产有望超预期。
投资建议
分情景讨论HJT 未来渗透率情况，中性预期下，我们预测2023 年，HJT 电池渗透率达30%，对应HJT 设备新增规模124 亿元，综合考虑PERC 技术延伸及硅片大尺寸化及自动化升级带来的价值增量，测算公司2021-2023 年收入分别为38.5/52.4/64.8 亿元，归母净利润分别为6.31/8.91/10.96 亿元，对应PE 为93/66/54，高增长确定性强，维持“买入”评级。
风险提示
下游新增装机不及预期，异质结扩产不及预期，设备行业竞争加剧。