事件

    　　公司4 月9 日晚发布公告，2020 年实现营业收入22.85 亿元、归母净利润3.94 亿元，分别同比增长58.96%、59.34%。公司此前预告过归母净利润3.65-4.05 亿元，最终业绩接近预告上限。

    　　简评

    　　得益于PERC 电池投资快速增长，公司业绩仍有望保持快速增长①公司前三季度营业收入/归母净利润分别增长57.99%/49.47%，四季度依然保持了较好增速，单季度收入/归母净利润分别增长61.35%、87.65%；一般来说，公司当年的收入主要取决于当年和前一年的订单情况。由于2019-2020 年，PERC 电池处于投产高峰期，因此公司主营产品太阳能电池丝网印刷设备销量稳步上升，带来收入/利润端的快速增长。2020 年，公司丝印成套设备换算成单线共269 条，相比2019 年的198 条大幅提升；②回顾2020 年全年，在大尺寸等因素的共同驱动下，行业PERC电池订单超100GW，远超年初预期，同比增长了50%以上。对于公司来说，一方面在丝网印刷领域保持了70%以上的市占率，另一方面在每GW 投资中保持了25%左右的占比，因此PERC 新签订单跟随行业增长，保证了2021 年业绩增长无虞；③除收入端增长之外，公司获取了6000 万以上的政府补贴，同样对利润带来了积极影响。

    　　回顾2020 年全年，公司HJT2.0 产品伴随HJT 行业共同成长①从行业的角度，一直以来，HJT 以其无光致衰减、薄片化、适应双面、高转换效率等优势，被市场寄予厚望。然而，受制于综合成本过高等因素，过去几年在实际产业化中一直是“雷声大、雨点小”。2020 年，我们观察到以下几点积极变化：1）设备国产化、设备大产能等推动下，HJT 设备单GW 投资已降至4 亿元以下，判断2021 年有望进一步降低；2）HJT 转换效率已达到24.5%左右。判断2021 年随着PECVD 找到新的工艺窗口实现效率增益、组件技术优化、主栅改进等技术应用等，转换效率可以进一步提升至24.5-25%；3）银包铜、SMBB 等方案出现，降低银浆耗量，推动行业发展；4）GW 级的投资开始出现，安徽宣城、阿特斯、通威金堂等项目引起市场广泛关注；

    　　②从公司的角度，公司在HJT 领域的设备已经历过多次迭代。2019 年初，公司成立PECVD 事业部，目前为止推出了包括试验机、量产机6 代HJT 专用PECVD，其中两代成功应用在产线上；2019 年9 月份，公司第一条异质结整线解决方案发往通威合肥；2020 年4 月，启动PVD 项目；2020 年8 月，公司中标安徽宣城项目中的一条整线及另一条线的多台设备；2020 年10 月，公司在通威金堂项目中再次中标整线；同月，公司披露了向参股公司江苏启威星（持股30%）购买清洗制绒设备，标志着公司最后一道清洗制绒设备也已经通过合作的方式基本实现国产化。截至2021 年1 月，公司已签约客户4 家，获取超1GW HJT 整线设备订单，处于行业领先地位。

    　　HJT 走出数据真空期，接下来行业有几个重要观察节点在此前的2020Q4 及2021 年1-2 月份，由于前期招标的HJT 项目一直处于数据真空期，相关设备标的的股价有所调整。而从3 月份以来，HJT 已逐渐走出数据真空期。

    　　①安徽华晟：2021 年3 月29 日，华晟新能源官网发出新闻，其已正式投产的500MW 量产线上的HJT 电池片平均转换效率达到23.8%，最高效率达到24.39%。具体到设备来看，此次投产电池线采用了启威星(YAC)的清洗制绒设备、迈为股份及理想的PECVD 设备、迈为股份的PVD 设备、迈为股份及中辰昊的丝网印刷设备，并使用了迈为于2020 年12 月4 日HJT2.0 产品发布会上所发布的MES 系统对全电池产线进行调度及智能优化。目前的数据只是首周初步调试的结果，产线的潜力还很大，所产电池片无论是平均转换效率还是最高效率仍有极大的上升空间，证明了华晟团队、理想、迈为的设备具有较强的技术可行性和竞争力。接下来在4 月下旬，华晟将举办投产仪式，6 月份达产后，还将于下半年立即启动2GW 规模的HJT 电池+组件扩产；②通威合肥：2021 年3 月25 日，通威股份CFO 在一个行业公开论坛上做了分享，其HJT 中试线的转换效率在2021Q1 基本维持在24.4%，目标通过pvd 优化、CVD 镀膜顺序优化等方式，在年底爬坡至25%；同时，其中试线良率在3 月份基本稳定在98%以上，处于较好的运行状态；③除此之外，我们认为下个阶段需要重点关注阿特斯、爱康的项目数据、晶澳的招标、通威金堂的设备搬入及隆基、日升等厂商技术路线的选择；

    　　关注银包铜、高精度串焊对于HJT 降本提效的贡献①我们一直说，对电池技术路线的判断，百变不离其宗，归根结底是对于最终落实到电池端/组件端每瓦成本的考量。当前HJT 在组件端经济性上确实还不能与PERC PK（但HJT 组件在部分小众市场有竞争力），在电池端成本更是要比PERC 高出2 毛钱以上。未来如何实现成本的下降，一方面是转换效率的持续提升，另一方面是设备、银浆等耗材成本的降低；

    　　②首先我们说设备，大家一直在讨论设备的成本要做到多低，但实际上设备折旧在最终电池片成本里的占比只有5%左右，因此设备降本是一方面，但另一方面更多的是要做到转换效率的提升。而转换效率的提升，一方面是镀非晶硅膜、镀TCO 膜的设备的技术突破，另一方面后段串焊设备的配合也很关键。而华晟500MW 异质结电池组件项目使用了最新的高精度串焊（迈为主导），导入银包铜浆料，将极大的压缩异质结技术成本，HJT 电池单位银耗与PERC 电池单位银耗之间的差距将从2020 年的100%左右急剧缩小到20%以内，后续仍有进一步下降空间，贴近甚至低于PERC 银耗量，真正开启HJT 技术的低成本量产时代；

    　　③其次我们说材料。首先电池片成本里面占比最多的是硅片，占比接近一半。HJT 相比PERC 等其他工艺，更加适应薄片化趋势，而采用半片技术之后，薄片和大片（210）更加兼容，带来硅片摊薄成本的降低；其余成本占比较高的是银浆，如果银包铜银浆能够如期实现，预计单片耗量能够从现在的160mg 做到90mg 以内，实现成本的大幅降低。最终兑现到每瓦成本，我们判断2021 年底有望做到组件端与PERC 接近，2022 年底在电池端做到7 毛/W 左右，才能够真正的在电池端与PERC 电池PK。

    　　TOPcon 技术同样有一定发展，但HJT 中长期竞争力依旧最强HJT 技术快速进步的同时，TOPcon 电池也有一定的发展。近期行业龙头公司进入TOPcon 电池领域，引发市场关注。首先，我们认为龙头厂商在多类技术方向都有了很好的储备，长期发展路线的决定还需要观察；其次，我们认为由于挠度、较难降低银浆耗量、实现薄片化难度大等因素，TOPcon 长期成本下降空间有限；而长期看，在通向更高转换效率的钙钛矿叠层电池过程中，HJT 是必然的发展道路；最后，我们回顾PERC 电池的发展历史，其得到大规模应用从2016-2020 年，花了四年时间。如果说2020 年是HJT 的元年，行业看到了GW 级的投资；那2021 年是HJT 的初期阶段，预计是10-15GW 规模的投资，而2022-2023 年才是真正商业化量产的推广阶段。

    　　所以在迈向2022-2023 年的过程中，不同的厂商有不同的规划，非常合理。

    　　投资建议：从订单的角度看，公司极大受益PERC 电池投产高峰，在手订单饱满，支撑今明年业绩稳定增长；展望2021 年及以后，HJT 行业趋势将逐渐明朗，预计将有10-15GW 产能投放，有望为电池环节带来变革。除了光伏领域外，公司立足于激光、印刷和真空核心技术，有望在泛半导体领域持续横纵向拓展，打开长期成长空间。

    　　判断公司2020-2022 年归母净利润分别为5.88、8.23、10.32 亿元，同比分别增长49.2%/39.9%/25.4%。维持目标价660.0 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险因素：行业政策变化风险、应收账款坏账风险