事件：2025 年营收4237.02 亿元，同比+17.04%；归母净利润722.01 亿元，同比+42.28%；扣非归母净利润645.07 亿元，同比+43.37%；25Q4 营收1406.3 亿元，同比+36.58%，环比+34.98%；归母净利润231.67 亿元，同比+57.13%，环比+24.9；扣非归母净利润208.88 亿元，同比+62.98%，环比+27.2%。25Q4 计提资产减值45.82 亿元，主要系早期老旧设备淘汰固定资产计提及存货规模增长；负债端2025 年销售返利预计负债期末余额为339.44 亿元，较年初净增12.23 亿元，25Q2 公司返利预计负债较年初净增27 亿元，计提充分；Q4 完成一次性费用支付减少对当期盈利冲击。

    　　龙头成本价格传导顺畅，资源锁定彰显盈利优势。2025 年电池销售合计661GWh（动力541GWh+储能121GWh），25Q4 电池销售合计221GWh（动力189GWh+储能33GWh）。储能环比增速持平，主要系终端安装调试周期较长影响出库确收。经测算，2025 年单位扣非盈利 0.1 元/Wh，同比+0.01 元/Wh；25Q4 单位扣非盈利0.09 元/Wh，同比持平。公司具备丰富的供应链管理工具箱（增资富临、嘉元长协、电解液浮动定价），凭借资源锁定与成本优势盈利弹性显著优于行业。

    　　欧洲铁锂0-1+产能出海支撑全球韧性成长。2025 年大众、宝马欧洲电动车市场销量强势修复，宁德时代除中国市场动力电池装机份额占比30%，同比+3pct；2026 年欧洲补贴政策加持+产品周期共振，电池龙头企业将充分受益景气需求。2026 年为公司海外产能规模投产元年，我们预计投建产能规模达70GWh，受益大众MEB+新平台、宝马46 系大圆柱，公司海外动力电池市场份额突破提速。

    　　投资建议：公司龙头优势明显具备估值溢价，我们预计公司2026-2028 年实现归母净利952.86/1237.05/1454.73 亿元，同比+32%/+29.8%/+17.6%，对应EPS 为20.88/27.11/31.87 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：下游需求不及预期；海外业务进展不及预期；行业竞争加剧。