公司公告：公司2021 年实现营收、归上、扣非净利润1303.56、159.3、134.4亿，同比增长159%、185%、215%。其中Q4 实现营收、归上、扣非净利润56.99、81.8、68.3 亿元，同比增长203.21%、267.41%、302.9%，环比增长94.6%、150.36%、154.7%。

    　　2021 年报业绩符合预期。2021 年全年和21Q4 业绩环比高增长，主要系：a）出货高增长：全年出货约133.41GWh（184.82%YoY），预计Q4 出货超过60GWh（108%QoQ）。Q4 出货环比高增长源于Q4 产量基数比较高，同时公司历来都会将库存递延确认在下一个季度。b）规模效应更加显著：

    　　2018-2021 年公司出货量从21GWh 快速增长133GWh，对应单KWh 四项费用从220 下降至110 元，单KWh 折旧也从100 下降至44 元。其中2021 年单KWh 四费、折旧合计比2020 年全年下降接近90 元。c）储能、电池材料、其他业务（废料销售、研发服务、技术许可等）收入136、155、98 亿（601%、351%、77%YoY），毛利率约29%、25%、65%，超预期。此外，2021 年公司资产减值达20.3 亿，主要系公司比较严格的财务政策。

    　　财报质量亮眼、扎实。现金流：2021 年经营性现金流量净额约429 亿元（132.8%YoY），销售回款比营收、经营性现金流净额比净利润约100%、269%，整体看，公司保持很高的盈利质量。2021 年末存货约401.9 亿，其中原材料/库存商品/发出商品分别为79.7、170.7、82.36 亿元，估算库存与发出商品对应产量约30GWh，保持较高的备库强度。2021 年负债率约69.9%，增长14 个百分点，主要系产能快速扩张，导致应付款项、短债和长债的增长。公司2021 年各类带息负债约546 亿元，而在手现金达890 亿元，总体上看负债、现金结构优秀。

    　　动力、储能电池销量遥遥领先。2021 年动力电池收入914.9 亿元（132%YoY），出货约116.7GWh（162%YoY），全球市占率32.6%，保持第一。估算公司动力电池不含税均价0.78 元/wh（-12%YoY），动力电池毛利率约22%（-4.6ppt YoY），下滑主要系原材料成本上涨。2021 年储能电池收入136 亿元（601%YoY），出货约16.7GWh（600%YoY），市占率全球第一。估算公司储能电池不含税均价约0.82 元/wh，同比基本持平，储能业务毛利率约28.5%（-7.5pct YoY），预计主要系原材料成本快速上涨。

    　　产能继续扩张。公司2021 年底产能170.39GWh，在建产能140GWh，预计今年有效产能将超过350GWh。目前公司总规划产能（考虑合资企业）产能将超过750GWh，产能持续扩张。

    　　投资建议。公司全球竞争力更加清晰，正处于全球扩张阶段，资产负债表扎实，以公司目前如此保守的会计与财务政策，未来利润率仍有望保持稳定。

    　　公司动力电池行业地位稳固，储能领域开始发力，我们一直认为，未来几年，公司有望在规模、竞争力上加速超越日韩同行。维持“强烈推荐-A”评级和调整目标价为520-540 元。

    　　风险提示：新能源汽车政策低于预期；竞争加剧可能导致的价格下降。