报告导读

    2019H1 公司实现营收9.76 亿元（+1.9%），归母净利润5.69 亿元（+8.06%）。

    投资要点

    收入保持稳定，利润微微上涨

    收入方面：增速符合预期。2019 年H1 公司实现营收9.76 亿元（+1.9%），其中Q2 实现营收5.32 亿元（+14.88%），创单季营收最高，主要由于税率变动客户采购计划调整，Q1 的部分采购移至Q2，整体上半年波动较小。分业务看：

    食用香精收入8.86 亿元（-0.77%/占比90%），增速符合预期，主要由于卷烟行业市场整体表现平稳，上半年卷烟产量累计产量1.23 亿支，同比增长3.8%，符合预期。日用香精收入3436.5 万元（+13.74%），食品配料业务增速超过50%。

    利润方面：增速略超预期，主要来自于管理费用与所得税费用下降超预期。上半年实现归母净利润5.69 亿元（+8.06%），主要由于去年同期存在计入管理费用的 IPO 支出使得今年管理费用率相对去年同期下降1.26 个pct 及利息收入增加带来的财务费用率的减少（-1.29 个pct），同时由于本期确认因可抵扣亏损的递延所得税资产以及汇算纳税调整使得上半年所得税费用同比去年下降13.89%，所得税费用/利润总额同比去年下降2.71 个pct。

    现金流方面：上半年公司经营活动净现金流4.37 亿元（-9.04%），主要由于去年年初应收账款余额较高， 销售回款较为集中，而本期应收账款保持稳定低位运行，回款保持稳定，收现比为1.17。其中Q2 单季度经营活动净现金流同比增长76.77%，收现比为1.19.

    业务仍以烟用香精为主，食品类募投项目略有进展

    烟用香精方面：公司目前收入仍以烟用香精为主，占香精业务90%以上，客户集中度高，前五大客户收入占比50%以上，主要为中国烟草总公司。下游卷烟市场表现平稳，公司烟用香精业务稳定增长，未来公司将将进一步加强与现有客户的合作，为客户开发出适销对路的产品，进而提升客户粘性。

    食品业务方面：公司除烟草业务之外正积极布局食品方面的业务，包括食品香精和食品配料。目前IPO 项目中，鹰潭食品用香精及食品配料项目目前投资进度9.16%，预计2021 年完工，拉萨净土健康食品项目目前进度2.44%，预计2020 年完工，两个项目进展缓慢主要受到当地气候问题进展稍有延后。目前IPO 项目有序进行，除自投项目之外，参考国外大型香精公司整合案例，公司作为烟用香精龙头目前在手现金充足，有能力对国内香精、配料等业务进行整合，扩大自己的经营范围与市场空间。

    盈利预测及估值

    我们预计公司2019-2021 年公司营收为22.68、24.41、27.32 亿元，同比增长4.56%、7.65%、11.92%；归母净利润为12.41、13.21、14.13 亿元，同比增长5.59%、6.43%、6.93%；EPS 为2.02、2.15、2.29 元/股，对应PE 分别为15.38、14.45、13.52 倍，给予“增持”评级。

    风险提示 原材料端香料价格上涨风险，行业整合不及预期