事件：

    　　水羊股份发布2023年三季报，公司前三季度实现营收33.77 亿元/+1.04%，归母净利润1.80 亿元/+51.36%，扣非归母净利润1.95 亿元/+77.91%，非经常性损益-0.15 亿元主要来自投资损益。单Q3 实现营收10.88 亿元/-4.68%，归母净利润0.38 亿元/+4.03%，扣非归母净利润0.48 亿元/+30.21%。

    　　点评：

    　　优化产品结构与降本增效，业绩边际改善。公司稳步推进产品结构优化与线上渠道建设，逐步形成多品牌多品类的完善矩阵，充分迎合各类消费人群。此外不断进行降本增效，盈利能力持续优化，业绩边际改善趋势有望延续。

    　　费用率保持平稳，单Q3 销售费率提升明显。公司前三季度费用率50.32%/-0.11pct，其中：1）销售费用14.63 亿/+0.52%，销售费用率43.32%/-0.23pct；2）管理费用1.31 亿/-14.51%，管理费用率3.89%/-0.71pct；3）研发费用0.64 亿/-10.52%，研发费用率1.91%/-0.25pct；4）财务费用0.41 亿/+819.08%，财务费用率+1.20%/+1.07pct。Q3 单季度公司费用率54.53%/+3.57pct，其中销售费用率49.28%%/+4.86pct，管理费用率1.52%/-3.31pct，研发费用率1.71%/-0.84pct，财务费用率2.03%/+2.86pct。单Q3 公司销售费用率提升，判断系线上流量成本上涨叠加公司加大营销投入所致。

    　　毛利率与归母净利率稳中有升。盈利能力：前三季度公司毛利率58.01%/+2.81pct，归母净利率5.33%/+1.77pct，扣非归母净利率5.78%/+2.50pct。Q3 单季度毛利率60.32%/+4.70pct，归母净利率3.46%/+0.29pct，扣非归母净利率4.39%/+1.18pct。周转能力：前三季度存货周转天数175 天/+31 天，应收账款周转天数29 天/-1 天。经营性现金流-0.59 亿元/+62.52%，主要系本期支付货款减少。

    　　投资建议：公司自有品牌与代理品牌协同发展，逐步进入良性轨道，实现业绩多轮驱动，同时带动盈利能力明显好转。预计公司2023-2025 年营收分别为53.80 亿/61.03 亿/69.05 亿，归母净利润分别为2.98 亿/3.90亿/4.82 亿，对应PE 分别为22 倍/17 倍/13 倍。维持“买入”评级。

    　　风险提示：居民消费不及预期；新品推广不及预期；业绩预测和估值判断不达预期。