3Q23 业绩符合我们预期

    　　水羊股份公布1-3Q23 业绩：收入33.77 亿元，同比+1.0%；归母净利润1.80亿元，同比+51.4%，基本符合我们预期。分季度看，公司1Q/2Q/3Q23 分别实现收入10.46/12.43/10.88 亿元，同比分别+0.1%/+7.6%/-4.7%；归母净利润0.52/0.90/0.38 亿元，同比分别+25.4%/+119.1%/+4.0%；扣非净利润0.37/1.11/0.48 亿元，同比分别+11.0%/+177.5%/+30.2%。

    　　发展趋势

    　　1、EDB 保持高增，代理业务表现稳健。1-3Q23/3Q23 公司收入同比分别+1.0%/-4.7%，分业务看，①自有品牌：我们估计3Q 收入同比基本持平，其中，EDB 在巩固超级面膜、抗光老精华防晒、胶原精粹水及超级CP 等核心单品的同时，引入定位更年轻人群的樱花线产品，并积极推进高端百货、高奢酒店等渠道布局，我们预计收入同比保持高双位数增长；御泥坊继续推进产品结构调整升级，我们预计短期仍有承压；而大水滴、小迷糊收入同比较快增长。②代理业务：公司与强生的合作步入良性发展轨道，同时积极推进在护肤、彩妆、个护、香水、健康食品5 大品类的布局，我们估计3Q 代理业务收入同比小幅增长。

    　　2、毛利率持续改善，盈利能力维持稳健。3Q23 公司毛利率60.3%，同比+4.7ppt、环比+0.7ppt，我们估计主要系产品结构优化及EDB 等高毛利品牌占比提升。3Q23 期间费用率54.5%，同比+3.6ppt，其中销售费用率同比+4.9ppt 至49.3%；管理费用率/研发费用率同比分别-3.3ppt/-0.8ppt，精细化运营效果显现；财务费用率同比+2.9ppt 至2.0%，主因公司可转债利息费用增加。此外，公司公允价值变动亏损2,582 万元，主要系远期外汇合约公允价值变动。综合影响下，3Q23 公司净利率同比+0.3ppt 至3.5%。

    　　3、自有品牌与代理品牌双主业驱动，关注经营向好趋势。展望后续，公司发展战略清晰：①自有品牌：EDB 持续强化品牌心智，于10 月16 日官宣超级面膜首位代言人，并持续推动产品梯队建设和高端渠道布局，我们预计有望持续放量；御泥坊、大水滴、小迷糊不断推进产品升级、营销提效，我们预计整体盈利能力有望改善；②代理品牌：随着主要客户强生内部调整逐步进入尾声，且公司具备较强的品牌服务和管理能力，我们预计有望持续开拓优秀的品牌合作，代理业务有望实现稳健增长。

    　　盈利预测与估值

    　　维持2023/2024 年盈利预测，当前股价对应22 倍2023 年市盈率和17 倍2024 年市盈率。维持跑赢行业评级和目标价20 元，对应27 倍2023 年市盈率和21 倍2024 年市盈率，较当前股价有20%上行空间。

    　　风险

    　　行业竞争加剧，原材料价格波动风险，自主品牌和新品表现不及预期。