事件：2023 年前三季度公司实现营业收入62.41 亿元（+4.77%），归母净利润0.82亿元（-69.44%），扣非归母净利润0.08 亿元（-95.73%）；其中Q3 实现营收19.04亿元（+4.86%），归母净利润0.21 亿元（-9.96%），扣非归母净利润-0.46 亿元（-2506.71%）。

    　　三季度减值计提影响当期业绩，毛利率环比有所改善。公司Q1-Q3 收入增速分别为7.59%、2.67%、4.86%，归母净利润增速分别为-41.37%、-98.26%、-9.96%，Q3 营收及业绩环比有所好转，但利润绝对值依旧处于低位，主要是进入三季度，尤其7-8 月份，地产销售等数据依旧承压拖累行业需求；另一方面公司Q3 减值计提影响当期业绩，23Q3 公司资产及信用减值约1.41 亿元；从毛利率来看，公司前三季度销售毛利率约21.19%，同比基本持平，其中Q3 毛利率为21.35%，环比提升0.59pct，同比提升2.37pct；毛利率改善主要得益于沥青等原材料价格同比明显下滑，以山东地区重交沥青价格为例，Q3 均价约3794 元/吨，同比下滑约13%，环比提升约2.4%，沥青在防水材料成本里占比约20-30%，原材料价格下滑利于公司毛利率修复。

    　　前三季度经营性净现金流依旧承压，Q3 收现比达到1.07x。2023 年前三季度公司经营性现金流净额为-8.48 亿元，同比多流出1.38 亿元，其中Q3 净流出0.94亿元，去年同期为净流出0.31 亿元，前三季度地产回款条件并未明显好转，现金流压力依旧存在；23Q3 公司收现比为1.07x，同比提升约0.18x,公司加大回款力度，收现比有所好转； 2023 年三季度末，公司应收账款和应收票据合计同比下降5.47%，低于同期营收增速，其他应收款为4.59 亿元，较年初增加1.72 亿元。

    　　2023Q3 末，公司账面货币资金为29.14 亿元，资产负债率为61.79%，较年初增加6.24 个pct。

    　　23Q3 信用减值约1.34 亿元，期间费用率约为16.87%。公司前三季度信用减值约2.89 亿元，其中Q3 减值约1.34 亿元，主要是应收账款按照账龄做减值计提，随着房企经营压力增大，公司对账期容忍度降低，加强应收账款回款力度，降低坏账风险，卸下包袱轻装上阵；Q3 公司期间费用率为16.87%，同比降低约0.61 个pct，其中销售费用率同比提升约2 个pct，主要是疫情之后公司差旅费增加以及公司加大家装市场的拓展力度，品牌及渠道端投入增加所致，管理费用率相对稳定。

    　　21.98 亿可转债落地，助力新一轮成长。公司发行可转债融资21.98 亿方案获得证监会注册批复，并已顺利发行上市，本次募集资金主要用于扩建生产基地、原有工厂智能化改造项目以及部分补充流动资金。我们认为，募投资金的顺利到位，一方面为公司未来的增资扩产提供资金保障，同时能有效提高公司生产效率，降低制造费用，满足绿色发展理念，并及时缓解公司业务快速发展带来的资金需求；本次再融资将作为公司再次起航的契机，巩固和扩大公司在防水材料领域的领先地位及影响力，为实现公司的长远规划打下坚实的基础。此外，公司拟再次回购5000-10000 万元的公司股份，用于股权激励或者公司可转债转股，以维护广大投资者利益，增强投资者信心

    　　投资建议：考虑到当前地产磨底带来的需求承压以及公司减值计提对业绩的影响，我们调整2023-2025 年公司归母净利润分别为3、6.2 和9.1 亿元，对应EPS 分别为0.25、0.53 和0.78 元，对应PE 估值分别为25.7、12.5 和8.4 倍；维持“买入”评级。

    　　风险提示： 地产投资大幅下滑，行业新规落地进度不及预期，原材料价格大幅上涨超预期，落后产能退出进度不及预期。