公司发布2023 年中报，2023H1 公司营收43.37 亿元，同增4.73%；归母净利0.61 亿元，同减75.21%；EPS0.05 元，同减75.42%。上半年公司资产减值损失和信用减值损失合计计提1.61 亿元，同比大幅增加59.39%，对公司当期业绩产生较大负面影响。

    　　公司持续进行渠道调整，成立降本专项小组，未来盈利能力有望提升。维持公司买入评级。

    　　支撑评级的要点

    　　业绩承压，现金净流出规模扩大。2023Q2 公司营业收入24.70 亿元，同增2.67%；归母净利0.03 亿元，同减98.26%。23H1 公司经营现金流净额为-7.54 亿元，净流出规模较上年同期扩大11.16%。其中23Q2 公司经营现金流净额为-0.97 亿元，较22Q2 由净流入转为净流出，同降123.06%。

    　　盈利能力下滑，期间费用率提升。23H1 公司毛利率为21.12%，同减1.64pct；归母净利率1.40%，同减4.51pct。2023Q2 公司毛利率为20.76%，同增0.14pct；归母净利率为0.10%，同减5.94pct。23H1 公司期间费用率为15.00%，同增0.98pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别增加0.68/0.06/0.22/0.02pct。上半年公司期间费用率均有增长。

    　　2023H1 需求不振与成本较高共同挤压防水企业利润空间。受新开工数据继续下行、基建实物工作量落地不及预期的影响，防水行业下游需求仍未有明显好转，行业竞争加剧，防水材料销售单价有所下滑。同时主要原材料石油沥青价格较高，上半年平均单价为3,794 元/吨，较去年同期 4,400 元/吨左右的价格下滑约14%，但仍处于近五年以来的高位，防水企业成本压力仍在。上半年公司防水卷材毛利率为19.91%，同减1.90pct。

    　　销售渠道持续调整，降本控费不断发力。2023 年上半年，公司持续加大经销商客户的开发和培育，提高经销商全国地级市和区县级市场覆盖率，实现渠道不断下沉，有效提高经销收入占比。渠道铺设完成后，公司将借助销售渠道进行产品结构改革，推广附加值较高的产品，从而提升公司利润水平。此外，公司成立了降本专项小组，针对研发、供应链、生产等各个关键环节进行重新梳理，制定具体降本方案计划，加大降本考核力度。

    　　估值

    　　公司业绩降幅较大，我们对应调整盈利预测。预计2023-2025 年公司收入为88.6、111.0、138.1 亿元；归母净利分别为3.3、6.1、8.9 亿元；EPS 分别为0.28、0.52、0.76 元。维持公司买入评级。

    　　评级面临的主要风险

    　　原料价格上涨超预期，政策落地效果不及预期，产能扩张进度不及预期。