2022 年公司实现收入76.61 亿元，同比下降1.42%；归母净利润1.78 亿元，同比下降73.51%；扣非后归母净利润0.43 亿元，同比下降92.46%；基本EPS为0.15 元/股，同比下降74.83%；加权平均ROE 为3.31%，同比下降11.15pct。

    　　2023Q1 实现收入18.66 亿元，同比增长7.59%；实现归母净利润0.58 亿元，同比下降41.37%；扣非后归母净利润0.41 亿元，同比下降50.20%；基本EPS为0.0498 元/股，同比下降42.76%；加权平均ROE为1.03%，同比下降0.94pct。

    　　22 年和23Q1 收入相对稳健，成本高涨利润承压。公司22 年实现收入/归母净利润76.61 亿元/1.78 亿元，分别同比-1.42%/-73.51%。业绩承压主因系原油以及沥青采购价格大幅上涨。分季度看，22Q1/Q2/Q3/Q4 收入分别为17.35亿元/24.06 亿元/18.16 亿元/17.04 亿元， 同比+18.71%/+4.62%/-5.50%/-18.39%，归母净利润分别为0.99 亿元/1.45 亿元/0.24 亿元/-0.90 亿元。2023Q1 实现收入/归母净利润18.66 亿元/0.58 亿元，分别同比+7.59%/-41.37%，Q1 业绩承压主要系原材料采购价格上涨所致。

    　　分产品看，22 年防水卷材/防水涂料/工程施工收入分别为43.36 亿元/16.81亿元/13.24 亿元， 分别同比-4.8%/-0.2%/-13.4% ； 毛利率分别为18.79%/26.01%/21.81%，分别同比-13.93pct/+3.87pct/-1.17pct。

    　　利润率下滑，22 年底现金流转正。公司2022 年毛利率/净利率分别为21.21%/2.32%，分别同比-7.30pct/-6.33pct；其中Q4 毛利率/净利率分别为19.81%/-5.29%，同比-2.34pct/-5.26pct；2023Q1 毛利率/净利率分别为21.59%/3.10%，分别同比-4.15pct/-2.61pct。成本端，基于wind 数据测算，22 年沥青均价同比+30%，23Q1 沥青均价同比+11%。费用端，2022 年期间费用率同比+1.31pct 至16.05%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别+0.57pct/+0.20pct/+0.10pct/+0.44pct；22Q1 期间费用率基本持平。2022 年经营性现金流净流入2.35 亿元，同比下降61.54%；2023Q1 经营性现金流净额为-6.57 亿元，主要系原材料价格上涨导致支付采购款增加导致。收现比/付现比分别为0.99/1.01，23Q1 收现比/付现比分别为0.82/1.23。

    　　经销占比逐步提升，减隔震业务加速发展。渠道方面，公司加码经销渠道，持续渗透下沉市场，逐步提升区县级市场占有率，提高经销收入占比，22 年前三季度经销占比达到50.64%，实现占比过半。公司已与全国30 个省市的2500 多家经销商建立了长期稳固的合作关系，形成全国分布的经销商系统，持续提高产品渗透率。直销方面，公司与中建三局、中建八局、中铁建设等知名央、国企业，华为、新希望、中农联集团、信发集团等等大型非房地产企业及多家优质百强房企保持长期战略合作关系。减隔震业务方面，公司持续加大减隔震市场投入，着力打造第二增长曲线，丰泽原在轨交减隔震领域具备较成熟的经验和技能，未来将在公司房建业务渠道加持下发力房建领域减隔震。22 年公司完成丰泽的并表，贡献收入2.61 亿元，占总营收的3.41%。

    　　可转债成功过会，募投扩产赋能成长。公司可转债于23M4 顺利过会，本次可转债发行拟募资不超过21.98 亿元（含发行费用），扣除发行费用后将投资于安徽滁州防水材料扩产项目、福建三明防水材料扩产项目、重庆长寿防水材料扩产项目、智能化升级改造项目以及补流。公司总部位于广东，上述基地项目的扩建有利于公司扩大运输半径和市场覆盖范围，助力进一步提升市占率。我们预计公司2022-2023 年EPS 分别为0.55 元、0.77 元，对应PE分别为20.6x、14.6x，维持“强烈推荐”投资评级。

    　　风险提示：地产和基建投资增速大幅下滑、原材料成本大幅上涨、减隔震新业务发展不及预期、可转债募投进展不及预期。