22 年业绩承压下行，维持“买入”评级

    　　科顺股份发布年报， 2022 年实现营收/ 归母净利/ 扣非归母净利76.61/1.78/0.43 亿元，同比-1.42%/-73.51%/-92.46%，其中Q4 实现营收17.04 亿元，同/环比-18.39%/-6.16%，归母净利-0.90 亿元，环比-479.28%。

    　　考虑到目前原料价格仍在相对高位，我们下调盈利预测，预计23-25 年归母净利为6.67/8.37/10.49 亿元（前值9.1/11.4/-亿元），可比公司23 年Wind一致预期PE 均值20x，考虑到防水新规落地助推公司业绩弹性，给予公司23 年23xPE，目标价13.00 元（前值16.19 元），维持“买入”评级。

    　　需求疲软叠加原料涨价，收入及毛利率同比下行22 年公司防水卷材/ 防水涂料/ 防水工程业务分别实现收入43.36/16.81/13.24 亿元，同比-4.79%/-0.20%/-13.40%，主要系受房地产下行及基建需求释放有限的影响，防水行业下游需求疲软。22 年毛利率21.21%，同比-7.30pct，其中防水卷材/防水涂料/防水工程业务毛利率为18.79%/26.01%/21.81% ， 同比-13.94/+3.87/-1.17pct ； 22Q4 毛利率19.81%，同/环比-2.35/+0.83pct，同比下行主要系原材料采购价格大幅上涨。

    　　据Wind，22 全年/22Q4 沥青均价同比上涨33%/32%。

    　　22 年期间费用率同比上行，经营性净现金流同比下滑22 年期间费用率16.05%，同比1.31pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为6.66%/3.93%/4.48%/0.99%，同比+0.57/+0.20/+0.10/+0.44pct，其中财务费用率上涨主要系银行借款增加导致利息支出增加所致。22 年归母净利率2.33%，同比-6.33pct；22Q4 为-5.28%，同/环比-5.25/-6.59pct，主要系下游需求疲软、原料价格上涨。22 年末公司资产负债率/有息负债率55.55%/19.39%，同比+1.59/+5.09pct。22 年经营净现金流2.35 亿元，同比-61.50%，其中22Q4 为9.45 亿元，同比-23.22%。

    　　23Q1 收入回升，防水新标落地助推份额集中

    　　23Q1 实现收入/归母净利18.66/0.58 亿元，同比+7.59%/-41.37%。23Q1毛利率/归母净利率21.59%/3.11%，同比-4.15pct/-2.60pct，主要系原材料价格上涨所致。23Q1 期间费用率16.25%，同比-0.09pct，其中销售/管理/研发/ 财务费用率为7.06%/4.61%/3.56%/1.02% ， 同比-0.26/-0.34/+0.51/+0.001pct。23Q1 经营净现金流-6.57 亿元，同比+4.41亿元，主要系收现比提高所致。23 年4 月1 日，《建筑与市政工程防水通用规范》强条实施，对室内防水设计年限、耐久性、卷材搭缝不透水性要求更为严格，防水市场有望进一步向头部企业集中，看好公司未来成长空间。

    　　风险提示：下游地产风险加剧；原材料价格大幅上涨；效益提升不及预期。