事件：

    公司发布2021 年年报，全年实现营业收入77.7 亿元，同增24.6%；归母净利润6.7亿元，同减24.5%；扣非归母净利润5.7 亿元，同减35.4%。单四季度，公司营收20.9 亿元，同增9.8%；归母净利润-0.01 亿元，上年同期为3.2 亿元；扣非归母净利润-0.5 亿元，上年同期为3.1 亿元。22Q1，实现营业收入17.4 亿元，同增18.7%；归母净利润1.0 亿元，同减40.8%；扣非归母净利润0.8 亿元，同减49.2%。

    点评：

    成本上涨叠加资产减值计提，影响21 年业绩表现。2021 年，公司发货保持稳健增长，防水材料整体销量为4.56 亿平米，同比+29.5%。21Q4 营收增速降至 9.8%，主要由于公司贯彻稳健经营的思路，主动缩减对高风险客户的出货量。全年防水卷材、防水涂料和防水工程施工收入分别为45.5/16.8/15.3 亿元，同比+12.2%/+46.2%/+54.4%。由于沥青、乳液等上游原材料价格大幅上涨，导致毛利率有所下滑。防水卷材、防水涂料和防水工程施工业务毛利率分别为32.7%/22.1%/23.0%， 同比-6.6pct/-13.1pct/-7.1pct。公司综合毛利率为28.5%，同比-8.4pct。此外，公司计提资产减值准备共计2.8 亿元，其中信用减值损失（主要为应收账款）2.5 亿元，侵蚀较多利润。

    22Q1 成本压力尚未缓解，期间费用率有所提升。22Q1，国内沥青等石油化工产品价格仍高居不下，华东SBS 改性沥青价格均价为4270 元/吨，同增17.5%。公司销售毛利率25.7%，同减6.4pct；销售净利率为5.7%，同减5.7pct。期间费用率为16.3%，同比+1.7pct，其中销售/管理/财务费用率分别为7.3%/8.0%/1.0%，同比+0.5/+0.6/+0.5pct。

    当前经营性现金流仍存一定压力。2021 年，公司经营活动现金流净额为6.1 亿元，同比+10.7%；收现比0.9，同比-0.01。22Q1 经营活动现金流净额为-11 亿元，上年同期为-2.7 亿元；收现比为0.7，同比-0.3；净现比为-11.1，上年同期为-1.6。当前地产链资金环境并未得到根本扭转，公司资金回笼仍然受到影响。此外由于疫情影响正常出货以及进行原材料储备，导致存货有明显提升，22Q1 为7.2 亿元，同比+66.4%。

    剑指百亿收入规模，业绩增长仍然可期： 2022 年，公司将力争全年完成销售收入过百亿的目标。具体举措包括：大力推进经销商体系，增加经销商数量；加大优质地产客户开发力度；提高非房收入占比等。2021 年，公司成功收购丰泽股份，进入减隔震市场，探索防水以外的第二增长点。 4 月 28 日，公司再次利用上市公司平台融资优势，拟向不特定对象发行可转债募资不超过 22 亿元，用于产能扩张和补充现金流。4 月29 日，公司宣布以0.8-1.6 亿元的自有资金进行股份回购，回购价格不高于16 元/股，彰显长期发展信心。

    盈利预测、估值与评级：当前稳地产的政策方向明确，待到疫情缓解伴随政策传导效力的发挥，则有望看到地产基本面拐点到来，届时消费建材也将迎来真正的配置机遇。我们看好公司“百亿”规模目标实现，鉴于当前成本端压力尚未明显缓解，我们下调公司22-23 年归母净利润预测分别为10.88、14.38 亿元（下调幅度为22.9%、14.8%），给予公司24 年归母净利润预测为19.48 亿元，基于对公司长期成长的信心，维持“买入”评级。

    风险提示：下游房地产企业资金紧张、防水材料需求不及预期、现金流继续恶化、防水材料标准升级幅度不及预期、石油化工产业链原材料价格上升等。