事项：

    公司公布2021 年三季报，前三季度实现营收56.8 亿元，同比增31.1%，归母净利润6.7 亿元，同比增17.2%，对应基本EPS 为0.59 元/股。

    平安观点：

    业绩持续增长，沥青涨价拖累利润率。前三季度营收同比增31.1%，归母净利润同比增17.2%，利润增速低于营收主要因沥青等原材料涨价、利润率承压，加上运输费用会计准则调整，期间毛利率同比降8.78pct 至30.85%。下游地产开工低迷、部分房企信用事件爆发背景下，公司积极调整战略、收缩业务尤其直销领域以应对行业盈利与回款压力，三季度公司收入增速放缓，单季度营收同比增14.6%、归母净利润同比降28.6%。

    注重回款质量，三季度经营性现金流转正。为避免坏账风险，公司优化客户结构、加强回款考核，在2020 年股权激励计划中提出“经营性现金流量净额大于零”的要求，三季度单季度经营性现金流转正至0.6 亿元，较一二季度显著改善；期末应收账款与票据金额47.1 亿元，同比增48%。随着后续经销收入与基建业务占比提高，公司抗风险能力有望逐步提升。

    防水提标渐成趋势，行业需求及集中度有望双升。因防水属隐蔽性工程且对质保期较宽容，大量中小企业生产非标、伪劣产品，带来污染、浪费等问题，行业呈现“大行业、小企业”格局。近期多地提高防水标准，住建部“防水新规”亦蓄势待发，行业提标渐成趋势，有望增加单位施工面积防水材料用量，提升行业整体需求；叠加下游地产集中度提升等，有望加速防水材料低端产能去化与整合并购，推动集中度进一步提升。

    投资建议：考虑原材料涨价与下游地产需求不振，下调此前盈利预测，预计2021-2023 年EPS 分别为0.88 元、1.21 元、1.54 元（原预测为0.99元、1.31 元、1.64 元），当前股价对应PE 分别为15.2 倍、11.1 倍、8.7倍。行业层面，防水提标大势所趋，行业需求与集中度有望双升。公司层面，一是具备高成长潜力，双百亿收入目标下，供给端随着生产基地陆续建成、后续产能充足，需求端直销模式受益房企集采与集中度提升、经销　模式亦通过供应链金融等方式积极发力，高激励下员工积极性高，后续发展有望提速；二是经营质量提升，随着仓储能力提高、规模效应显现等，中长期看利润率有望企稳，现金流与应收账款亦逐步改善；三是估值处上市以来低位，远低于其他行业龙头，具备一定吸引力。我们看好公司中长期表现，维持“推荐”评级。

    风险提示：1）原材料价格波动风险：公司生产所需的原材料主要包括沥青、膜类（含隔离膜）、聚酯胎基、SBS 改性剂、聚醚、乳液、基础油、石蜡、异氰酸酯等，属于石油化工产品，若后续上述原材料采购价格大幅波动，将对公司盈利能力产生负面影响；2）房地产需求不达预期的风险：房地产行业是公司销售收入的主要来源，若后续房地产行业发展不达预期、新开工大幅下滑，将对公司的业绩增长带来不利影响；3）应收账款回收风险：若后续房地产金融监管超预期收紧，公司服务的房企客户出现财务状况恶化，将导致公司应收账款不能按期收回或无法收回产生坏账。