事件：

    　　公司2021 年前三季度实现营业收入56.83 亿元，同比增长31.07%；实现归母净利润6.73 亿元，同比增长17.19%；扣非归母净利润为6.24 亿元，同比增长7.47%；基本每股收益0.59 元/股；加权平均ROE 为14.43%，同比下降2.09pp。21 年第三季度实现营业收入19.22 亿元，同比增长14.64%；实现归母净利润2.03 亿元，同比下降28.60%。

    　　评论：

    　　1、收入较稳健，现金流和应收账款承压

    　　受益于公司生产能力提升和品牌知名度的扩大，公司前三季度销售订单有所增加，收入和归母净利润分别同比增长31%和17%。分季度看，21Q1-Q3 单季度实现营收分别为14.61 亿元/23.00 亿元/19.22 亿元，同比增长80.57%/24.30%/14.64%；归母净利润分别为1.67 亿元/3.03 亿元/2.03 亿元，同比增速为469.62%/16.18%/-28.60%，Q3 非净利润下滑主要考虑原材料成本上涨+去年同期高基数。前三季度经营性现金流净流出6.20 亿元，上年同期为净流出0.41 亿元，主因应收账款及保证金支出增加所致；应收账款40.49 亿元，同比高增52.70%，主因为销售规模扩大导致信用期内应收货款增加，应收账款周转率同比降0.14 次至1.77 次；收现比/付现比为0.84/0.98。

    　　2、沥青涨价毛利率下滑，研发支出增加

    　　21 年前三季度销售毛利率为30.85%，同比下滑8.78pp，需考虑今年新会计准则将运输费改列到营业成本导致（影响约在4pp 左右），主要是原材料价格大幅上涨致使成本增加，21Q3 沥青市场均价同比+21%，环比+4.9%；21Q3 单季度毛利率为29.95%，环比Q2 下滑0.83pp。随着冬储能力加强、规模效应提升，公司业绩韧性有望强化。公司2021 年前三季度期间费用率同比下降5.45ppp 至14.88%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-5.35pp/-0.61pp/+0.57pp/-0.07pp，销售费用率同比大幅下降主因为运输费用改为营业成本；此外，研究项目增加导致研发费用率有所提高。最终，21 前三季度销售净利率同比下降1.40pp 至11.85%。

    　　3、再扩产能优化渠道，TPO 防水和减隔震未来有望增收产能方面，公司拟投资7 亿元新建安徽基地，将新增防水卷材年产能9120 万平方米，其中高分子防水卷材产线为3000 万平方米，新增防水涂料年产能6 万吨、特种涂料年产能4 万吨、特种砂浆年产能10 万吨。新增产能有助于推进公司21-23年产能CAGR 40%以上的目标，加强规模效应、摊薄运输费用，并继续开拓华东市场。渠道方面，公司直销渠道占比约为58%，并继续加码开拓基建客户；收入结构上，目前房地产端收入约为78%，未来非房业务占比有望提高。业务方面，在BIPV的趋势之下，公司特设TPO 事业部，与北方新能源、圣戈班等进行合作，开拓TPO防水材料应用，进一步完善光伏屋面防水系统布局。此外，公司正式联手丰泽股份进军减隔震蓝海市场，未来有望成为业绩新增长点。

    　　4、继续向双百亿目标迈进，维持“强烈推荐-A”评级防水行业提标与BIPV 发展将在中长期为防水材料（尤其是高分子防水材料）提供需求增量，并促进行业集中度提高。作为防水龙二，公司自建产能夯实主业结合高员工激励机制，助力实现双百亿收入目标（22 年营收达100 亿元，25 年达200 亿元），新增安徽基地将进一步完善华东产能布局，促进业绩释放，看好市占率有所提升。我们预计公司2021-2022 年EPS 分别为0.97 元、1.18 元，对应PE 分别为14.2 倍、11.7 倍，维持评级“强烈推荐-A”。

    　　风险提示：地产和基建投资增速下滑，原材料成本上升，产能扩张不及预期，