事件:乐歌股份发布2021 年报及2022 年一季报。2021 年公司实现营业收入28.71 亿元,同比增长47.95%;归母净利润1.85 亿元,同比下降14.93%;扣非后归母净利润1.09 亿元,同比下降40.81%。其中2021Q4 当季公司实现营业收入7.71 亿元,同比增长6.88%;归母净利润0.61 亿元,同比增长9.80%;扣非后归母净利润0.13 亿元,同比下降69.94%。

    此外,2022Q1 公司实现营业收入7.64 亿元,同比增长15.83%;归母净利润0.18 亿元,同比下降43.64%;扣非后归母净利润-0.03 亿元,同比下降109.66%。

    人体工学工作站贡献主要营收,持续建设自主品牌

    公司持续围绕人体工学,聚焦以线性驱动为核心的健康智慧办公、智能家居产品,不断加大研发投入,不断拓展线性驱动技术在健康办公、智慧家居等场景中的创新应用,提升产品附加值。2021 年人体工学工作站贡献营收21.63 亿元,同比增长51.52%,占比为75.34%,同比增长8.17pct。同时,2021 年公司加大品牌力建设,在产品端推陈出新,以更优质产品赋能。营销端,公司创新营销方式, “何同学”创意内容营销事件多日霸榜热搜,公司累计达到超亿曝光量。2021 年自主品牌销售额在主营收入( 不含海外仓)占比达64.66%, 境外品牌“Flexispot”长期占据亚马逊等电商平台升降桌品类销量第一名,境内“乐歌”品牌升降桌在全网销售占比70%,位列全网第一。2022Q1公司实现营业收入7.64 亿元,同比增长15.83%,自主品牌市占率进一步提升。

    独立站增速亮眼,海外仓布局持续扩张

    2021 年公司跨境电商营收同比增长38.76%,跨境电商以独立站和亚马逊为主,分别实现营收5.27 亿元、8.37 亿元,同比增长89.19%、16.19%。独立站人均消费更高,销售增速更快,增速亮眼。同时,公司跨境电商公共海外仓创新服务综合体项目发展态势良好。截至2021 年末,在全球达15 仓,已交付使用面积26 万平方米另有在建和扩建美东美西仓库5.3 万平方米已全面向中小外贸企业提供包括海外仓储、尾程派送、头程海运等跨境电商物流一站式服务,累计服务客户规模超过300家,能够助力公司跨境电商,随着规模持续扩大,公司议价能力预期提升,成本预期下降。

    海运费、汇率致业绩短期承压,费用管控基本平稳

    盈利能力方面,2021 年公司综合毛利率为39.72%,同比下滑7.02pct,主要由于海外仓业务占比提升导致成本增加、海运费持续上涨以及原材料价格持续高位所致。2022Q1 海运费维持高位、叠加人民币升值,公司综合毛利率为39.73%,同比下滑2.14pct。

    期间费用方面,2021 年公司期间费用率为34.76%,同比下降0.24pct,销售/管理/研发/财务费用率分别为24.04%/3.81%/4.52%/2.38%,同比分别-0.13/-0.93/+0.16/+0.66pct。其中,财务费用增加主要系租赁负债、可转债的利息费用增加,以及手续费随境外电商独立站收入增长而增加。2022Q1 公司期间费用率为39.56%,同比增加3.44pct,销售/管理/研发/财务费用率分别为28.22%/4.73%/3.93%/2.69%, 同比分别+3.05/-0.42/-0.17/+0.97pct。综合影响下,21 年公司净利率为6.42%,同比下降4.74pct;2022Q1 公司净利率为2.36%,同比下滑2.48pct。

    投资建议:乐歌股份作为人体工学健康家居龙头,持续推进研发,拓展新品,建设自主品牌,跨境电商渠道增长势能强劲,随着公司海外仓扩张、自建集装箱落地,盈利有望边际改善。我们预计乐歌股份2022-2024 年营业收入为39.18、50.98、63.21 亿元,同比增长36.45%、30.12%、23.99%;归母净利润为2.50、3.61、4.35 亿元,同比增长35.36%、44.54%、20.36%,对应PE 为12.7x、8.8x、7.3x,给予买入-A 的投资评级。

    风险提示:海运费波动风险;原材料价格波动风险;汇率波动风险;需求不及预期风险等。