曾经的钽电容后起之秀，如今多点开花、弯道超车的军工电子领跑者，给予“买入”评级。宏达电子深耕军用电子领域20 余年，以高可靠电子元器件和电路模块为核心，不断加快横向布局、市场渗透、品类扩张，2013-2020 年公司营收从2.1 亿增至14 亿，归母净利润从7986 万到4.84 亿，7 年内均实现超6倍纯内生增长。我们判断，军工电子高景气浪潮红利+公司独特创业平台模式+狼性基因，铸就公司“十四五”新一轮跨越式发展，业绩有望持续超预期。

    　　我们预计公司2021-2023 年归母净利润7.5/10.8/14.9 亿，对应EPS1.9/2.7/3.7元，CAGR 为41%，对应PE37/26/19 倍，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　军工电子高景气浪潮已至，龙头企业尽享行业红利。2020 年以宏达电子、鸿远电子、火炬电子等为代表的被动元器件“三巨头”增速均超60-70%，军工电子成为军工板块最受关注的赛道之一，但随即市场开始担忧高增长的持续性。我们认为：1）“十四五”是信息化装备升级换代的关键期，电子元器件将受益于信息化水平提升，其景气周期刚刚开始，预计未来5 年行业复合增速超30%。2）单一品类或配套单一型号的企业易遭遇发展瓶颈，而对于规模优势明显、横向扩张能力强的龙头企业则“强者恒强”，从而获得远超行业的增长。

    　　“从钽到非钽”：宏达电子横向布局加码未来成长，打造高可靠电子元器件龙头。1）钽电容器是公司高增长的基石：公司近年来陆续推出新一代钽电容器，打破国外封锁，率先实现对航空航天领域批量化供应，填补国内空白。2020 年公司钽电容收入增长43%，占总收入60%；2）2014 年起，公司横向重点布局陶瓷电容MLCC、微电路模块等非钽领域。2013-2020 年非钽业务收入占比从由0.7%上升至39%，达5.4 亿元，CAGR 高达97%，其中微电路模块、MLCC 等收入增长109%、62%，成为公司成长的新引擎。3）布局多年、规模尚小但潜力大的产品还有：薄膜电容器、高分子铝电容、温度传感器等。

    　　“从军到民”：钽电容民用市场潜力大，国产替代吹响成长号角。1）中美摩擦叠加疫情影响，我国电容器“内循环”迫在眉睫：2019 年我国电容器行业的市场规模为1102 亿元，占全球比重超70%，但供给端多被美/日/韩垄断。2020年疫情刺激电子产品需求和对海外供应链影响，大量订单转向国内，民用元器件需求上升；2）前瞻布局+产能扩张，助力公司抢占高端民用市场。当前民品占公司收入约10%，预计未来随着公司加大民品投入，民品业务将大幅提高。

    　　狼性文化孕育强大内生动力，创业平台型模式乃公司独特且鲜明的竞争优势。

    　　1）截至2020 年底，公司共参控子公司/联营企业达22 家，短短几年内从无到有，快速发展，我们认为，这与公司的狼性文化和激励机制密切相关。2）公司秉承“宏诚信品格、达可靠品质”的经营理念，依托成熟的销售/产品/资金/管理平台，业务范围从核心产品钽电容扩展到其他品类，产生显著协同作用。

    　　风险提示：军费/装备费投入不及预期；株洲、湘乡项目建设不及预期。