事项：

    公司发布2022 年中报，上半年实现营收7.35 亿元（+18.23%），实现归属净利润1.53 亿元（-59.84%），扣非后归属净利润 1.51 亿元（+4.15%）。

    其中Q2 实现营收3.99 亿元（+18.91%），实现归属净利润0.82 亿元（-73.59%），扣非后归属净利润0.86 亿元（+6.78%），符合预期。

    平安观点：

    上年高基数下实现正向增长，各项投入先发先至减少短期利润新研发大楼及晖石501 车间的启用缓解了公司产能不足的状况，帮助公司Q2 在上年高基数的情况下继续实现18.91%的收入增长。上半年的收入中，实验室产能占用相对多、交付周期相对短的分子砌块业务实现营收1.73 亿元（+50.15%），实现高速增长，充分展现出扩产的效果。CDMO业务实现营收5.55 亿元（+9.96%），3 月投入使用的晖石501 车间尚在爬坡阶段，Q2 贡献业绩较少，加上大客户订单交付周期因素，增长低于整体水平。

    上半年公司整体毛利率为47.74%（-1.90pct），主要的负面影响因素包括新设施转固带来的折旧增加、运费科目调整及部分原材料涨价，而汇率差则贡献了少量正向影响。随客户相关产品的研发推进，上半年公司分子砌块业务单位订单采购体量变大，项目毛利率下降，因此砌块业务的毛利率下降幅度（-6.82pct）大于整体水平。

    公司在研发与生产能力建设上投入较大，而相应产出存在释放过程，因此短期利润受到一定影响。上半年公司因固定资产转固及晖石并表时长差异（21 年4 月并表）导致折旧增加1666.83 万元（+83.97%）；为配合业务扩大和延伸，公司招揽各方向人才，上半年人力资源相关开支同比增加1.06 亿元（+82.16%）；新分子砌块、生产工艺、新药发现等技术研发投入增长2101.55 万元（+41.36%）。此外，其他利润影响因素还包括股权激励摊销842 万元（上年同期2082 万元），利息净支出1058 万元（包括可转债利息776 万元，上年同期-209 万元），公允价值变动收益-1104 万元（上年同期104 万元），汇兑收益3074 万元（上年同期-519 万元）。我们认为随着各类投入项目逐渐进入产出阶段，公司收入增速及盈利能力均有望更上一层楼。

    CDMO 业务需求、供给两端双双加强，加速可期作为公司重要的新增业务板块，CDMO 放量能为公司发展提供强劲推力，因此公司同时在需求和供给两端加大开拓力度。我们预期下半年公司CDMO 业务能够迎来更好表现。

    需求端：公司在欧美追加更多BD 人员，同时多位高管也承担起客户开拓职责。报告期内公司承接890（比上年同期+570）个临床前至临床2 期项目，38（比上年同期+9）个临床3 期至商业化阶段项目，其中不乏附加值高、生产链条长的API 及制剂项目。公司CMC 客户数量也有显著增长，且其中相当一部分之前并未与公司有过砌块或定制业务合作。

    供给端：501 车间于3 月启用，预期Q3-Q4 期间会有更多项目兑现到收入端；502 车间即将投入使用，其相对较小的反应釜很契合公司早期项目众多的现状，有望迅速实现产能爬坡；503 车间计划于2023 年上半年启用，进一步消除产能瓶颈，为项目推进后的放大需求做准备；制剂方面，山东药石的口服固体制剂车间也已通过审核，即将进入使用。药石由实验室业务（砌块）起家，其理念与流程更贴近实验室业务而非规模化生产，为进一步提升公司CDMO 实力，公司也在继续引入熟悉CMC、质控的高等级人才，帮助CDMO 团队尽快提高运转效率。

    业务范围迅速拓宽，技术能力持续提高

    公司从未局限在化学合成小分子上，管理层数年前就已经对各种新兴药物形态进行了布局，如今公司在寡核苷酸、PROTAC、ADC 等领域的布局已经初现成效。此类新兴业务普遍具有技术难度大、全球需求迅速膨胀但产能供给滞后的特点，较早的布局帮助公司取得了一定先发优势，从而充分享受市场红利。

    对于分子砌块和CDMO 行业而言，持续、主动的技术迭代是提高效率、降低成本获取竞争优势的重要途径。公司持续推进连续流、微填充床、酶催化、金属催化等技术能力的提高，致力于将这些技术应用延伸到规模化生产中去（例如连续流技术应用规模已从2021 年的百千克级提升至吨级），并着手建设膜技术平台等更多技术领域。考虑到公司管理层对技术迭代的重视程度，我们对这些新兴技术扩大化应用的推进速度保持乐观。

    维持“推荐”评级：考虑公司产能释放节奏、股本变化及新增股权激励摊销，调整2022-2024 年EPS 为1.62、2.26、3.31元（原1.88、2.70、3.82 元），维持“推荐”评级。

    风险提示：1）公司业务可预测性相对较弱，若实际业务发生节奏与公司预测差异较大，可能产生产能与需求不匹配的情况；2）若业务拓展的效果不及预期，可能影响公司发展；3）若客户因价格因素等情况不再续订产品可能影响公司业绩；4）若管理层的管理理念与方法不能随公司发展阶段及时切换，则可能影响公司发展。