事件：公司发布2021 年年报，全年实现营收12.02 亿元（+17.55% YOY），归母净利润4.87 亿元（+164.14% YOY），扣非归母净利润为2.33 亿元（+34.24% YOY），处于业绩预告中值附近。公司发布2022 年一季报，实现营收3.36 亿元（+17.44%YOY），归母净利润7084 万元（+1.53% YOY），扣非归母净利润为6523 万元（+0.88%YOY）。

    分季度：21Q4、22Q1 业绩主要受大客户订单交付周期影响。

    21Q4，公司实现营收2.99亿元（+0.64% YOY），主要受大客户订单交付周期以及上虞疫情导致停产的影响。21Q4，公司实现归母净利润4418万元（+5.53%YOY），扣非归母净利润为3217万元（-17.43% YOY），主要是费用率短期提升：汇兑损失增加，以及四季度晖石年终奖的一次性计提。

    22Q1，剔除大客户订单交货的周期性影响，公司收入同比+38.45%，实现快速增长。扣除21Q1大额汇兑收益的影响，22Q1公司净利润同比增长14.85%，实现稳健增长。

    分业务：CDMO业务漏斗效应强化，22年产能释放加速。

    公斤级以上业务（包括CDMO）：2021年，实现收入8.93亿元（+11.02% YOY），其中，CDMO业务收入4.55亿元（+33.48% YOY）；毛利率39.37%（+1.24ppYOY），主要是创新技术运用、工艺路线优化。订单结构及客户结构的变化，显示公司CDMO业务漏斗效应强化：（1）2021年，公司承接项目中有1430个处在临床前至临床II期，45个处在临床III期至商业化阶段；（2）2021年，144家公斤级以上终端客户中，销售额500万以上的达到58家，同比增长28%。产能方面，浙江晖石于2021年接受了NMPA的GMP现场检查，其产能主要会在2022年释放，其中，501车间已于22年3月启用，新增产能165m3；502车间预计22年中投产，新增产能94m3；503车间预计22年底启用，新增产能171m3。

    公斤级以下业务（主要是分子砌块）：2021年，实现收入2.46亿元（+ 27.22%YOY），毛利率72.02%（- 2.38pp YOY），主要受实验室产能瓶颈影响。一体化服务能力建设方面，2021年，公司继续基于药物分子砌块优势优化新药筛选核心技术平台，同时，重点加强了CDMO团队建设以增强前端项目到CDMO阶段的导流效应。

    盈利预测、估值与评级：公司是药物分子砌块龙头，分子砌块业务突破实验室产能瓶颈，CDMO 业务漏斗效应强化，业绩将持续较高增长。考虑到大客户订单交付周期性以及新产能释放后固定资产折旧的影响，我们下调公司22-23 年归母净利润为3.81/5.40 亿元（较原预测分别下调5.2%/3.3%），新增预测24 年归母净利润为7.60 亿元，按照最新股本测算EPS 分别为1.91/2.71/3.81 元，现价对应PE 分别为40/28/20 倍，考虑到公司未来3~5 年利润端有望维持高增长（扣除21 年浙江晖石2.22 亿元投资收益影响后22 年净利润同比增长44%），同时估值处于近三年来相对低位，维持“买入”评级。

    风险提示：CDMO 业务拓展不及预期的风险，国内外疫情加剧的风险，市场竞争加剧的风险。