事件：

    药石科技发布2020 年年报：公司实现营业收入10.22 亿元，同比增长54.36%；实现归母净利润1.84 亿元，同比增长21.13%；实现扣非归母净利润1.74 亿元，同比增长26.77%；公司经营活动产生的现金流量净额达2.72 亿元，同比增长113.71%。

    投资要点：

    收入端延续高增长态势，分子砌块规模提升及在手项目临床推进带来产品使用量的提升。2020 年实现营业收入10.22 亿元，同比增长54.36%。

    分业务板块来看：1）公斤级以上分子砌块实现收入8.05 亿元，同比增长67.33%，公司全年完成了420 多个不同系列的公斤级至吨级的分子砌块生产，目前有560 余个公斤级以上项目，订单旺盛。2）公斤级以下分子砌块受疫情影响实现收入1.94 亿元， 同比增长17.23%，南京本部新大楼预计2021 年下半年投入使用，建筑面积约6.3 万平方米，公斤级以下分子砌块产能有望翻倍式增长。

    股权激励费用和汇兑损益影响表观利润，实际主营利润有超优表现。

    2020 年，归母净利润实现1.84 亿元，同比增长21.13%；扣非净利润实现1.74 亿元，同比增长26.77%，加回股权激励费用（4859 万元）和汇兑损益（2364 万元），2020 年经调整扣非净利润为2.46 亿元，同比增长69%，主营业务产生的利润仍有超优表现。公司2020年经营活动产生的现金流量净额达2.72 亿元，同比增长113.71%，持续向好的现金流反映出公司良好的运营情况。公司2020 年毛利率为45.79%，净利率为18.02%，经调整后的净利率为24.07%，净利率水平居于中国CXO 行业第一梯队。

    浙江晖石收回母公司体内，提升盈利能力，突破产能瓶颈。公司公告，将以现金方式收购浙江晖石16.5%股权，交易金额合计为人民币1.65 亿元。交易完成后，公司持有的浙江晖石股权比例将由37.43%变更为53.93%，浙江晖石将成为公司的控股子公司，今年有望开始并表贡献利润。浙江晖石2019 年亏损1889 万元，2020 年已扭亏为盈，实现利润1289 万元，经营情况持续改善。同时，晖石总投资10.2 亿元用于建设年产495 吨小分子高端药物及关键中间体技改项目以及新建工程技术中心，项目建成后，预期达产可实现销售收入达20 亿产值。2019 年浙江晖石生产基地以零缺陷通过美国FDA审计，资质产能一应俱全。

    公司三大事业部顶层设计逐渐成型（药石分子砌块、CDMO、新药发现），成长脉络极为清晰。

    1） 独家特色分子砌块库打响招牌效应。公司的分子砌块产品具备自主知识产权、高难度化学工艺、市场需求响应快等壁垒，在临床研发期订单保有率较高，可及市场规模约200 亿美元，无论从研发能力还是规模化量产能力，药石科技均是新型分子砌块领头羊。2020 年，公司新设计分子砌块11000 个，开发合成有特色的分子砌块2500 个。同时，公司逐步形成可持续增长的项目管线，2020 年承接的分子砌块及CDMO 项目中，有430 余个处在临床前至临床II 期，超过35 个处在临床III 期至商业化阶段。

    2） 药石制造，核心中间体-原料药-制剂CDMO 一体化平台。2020年公司CDMO 业务显著上升，收入增长超过56%，完成476 个项目。山东药石制剂生产基地预计2021 年投入使用，浙江晖石1 间新车间于2021 年启用，2 间新车间将于2022 年启用，南京本部350 亩空地正在规划打造一站式CDMO 服务平台，订单和产能扩增节奏均验证了公司CDMO 战略的可行性。

    3） 药石研发，“风险共担”的新药发现合作拓展。公司基于独家分子砌块库设计并构建具备新颖性、多样性、成药性好的多种全新候选药物分子化合物库。其中，碎片分子库达到8000 化合物；DNA 编码化合物库达到150 亿化合物，对于筛选成功率更为关键的子库数目增加到100 个以上；超大容量特色虚拟化合物库＞10 亿化合物。公司持续建设多种主流筛选技术平台和四种蛋白表达纯化平台，累计已完成超过50 个靶点的筛选。首付款+里程碑+销售分成的商业模式带来新药发现板块的高弹性，前端新药发现技术平台逐步完善并验证，今年开始有望有更多新药陆续对外授权。

    盈利预测和投资评级：我们看好公司作为全球原创新药核心中间体供应商，其分子砌块具有结构独特、高合成壁垒、新颖性等属性，短期业绩受益于高景气的研发级订单持续捕获能力及临床级订单不断推进和商业化订单开始爬坡带来的业绩高增长，长期来看，其基于自身新型分子砌块的国内稀缺新药发现平台合作或自主新药研发的新药有望带来CRO/CDMO 双赛道红利。暂不考虑浙江晖石并表影响，我们预计2021-2023 年EPS 分别为1.89、2.67 和3.40 元/股，对应PE 为68.75、48.66 和38.22，维持买入评级。

    风险提示：客户研发项目进展不及预期；毛利率下降风险；业绩增长不及预期；募投项目建设进展不及预期；汇率波动风险。