事件：公司发布2023 年半年报。2023H1 公司实现营收13.07 亿元，同比+41.89%；归母净利5520 万元，同比+156.54%。其中，单Q2 实现营收8.00 亿元，同比+34.32%；归母净利2083 万元，同比+61.11%。

    经销渠道加快开拓，收入端逐步修复。分产品看，23H1 防水卷材实现营收8.32 亿元，同比增长36.13%；防水涂料营收3.17 亿元，同比增长39.17%。公司积极推动渠道结构优化，继续大力发展经销商模式，通过渠道下沉，增加区域销售资源，大力拓展工业建筑、市政建筑、民用建筑广阔市场。

    防水涂料毛利率显著修复，研发投入持续增加。分产品看，23H1 防水卷材毛利率26.50%，同比变动-1.54pct；23H1 防水涂料毛利率31.85%，同比变动+12.38pct。期间费用率方面，23H1 销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动+1.35/-5.12/+0.23/+1.93pct，其中管理费用率下降主要系去年同期股权激励股份支付所致；财务费用率增加主要系23H1 利息支出增加而利息收入减少所致。23H1 公司继续加大研发投入，提升现有产品性能质量、扩充品类，拓展高分子防水材料应用场景。此外，23H1 公司计提信用减值损失3087 万元。

    经营性现金流同比显著改善。23H1 公司经营活动产生的现金流量净额为-7761 万元，同比增长76.39%，主要系23H1 公司应收款项收回增加所致。1）收现比：23H1 公司收现比97.91%，同比变动-3.1pct，23H1 末公司应收账款及应收票据余额21.19 亿元，同比增长3.75%，远低于收入增速。2）付现比：23H1 公司付现比112.74%，同比变动-23.74pct。

    23H1 末公司存货余额2.06 亿元，同比下降28.04%；应付账款及应付票据余额8.86 亿元，同比增加9.65%。

    盈利预测与投资评级：公司在高分子防水卷材上差异化竞争，不断加大研发投入提升技术实力，随着防水标准提高，高分子防水卷材持续渗透，产品需求占比有较大提升空间。考虑到下游需求回暖及公司经销渠道开拓力度， 我们维持预计公司2023-2025 年归母净利润的预测为1.43/2.39/3.49 亿元，对应2023-2025 年EPS 分别为0.37/0.62/0.91 元，当前市值对应2023-2025 年PE 分别为36X/22X/15X，维持“增持”评级。

    风险提示：房地产行业波动的风险；原材料价格剧烈波动的风险；行业竞争加剧风险；应收账款风险；股权质押风险。