投资要点

    　　事件：公司发布2022 年三季报。2022Q1-3 公司实现营收15.33 亿元，同比-20.24%，归母净利2239 万元，同比-87.47%。其中，单Q3 营收6.12亿元，同比-12.93%，归母净利86.76 万元，同比-97.83%。

    　　经销渠道加快开拓，季度收入增速降幅收窄。分季度来看，Q1-3 公司营业收入分别同比变动-26.85%/-23.08%/-12.93%，收入下滑幅度逐级收窄。年初以来，公司积极调整渠道结构，降低对集采业务的依赖程度，年内公司大规模招商，经销商数量及经销渠道收入同比大幅增长。未来随着公司渠道调整完成，业绩稳定性与经营质量预计将会提高。

    　　Q3 沥青成本全年最高位，毛利率大幅承压。销售毛利率方面，Q3 公司销售毛利率为17.51%，同比下滑6.32 个百分点，环比下滑7.66 个百分点，主要系Q3 主要原材料沥青价格为全年最高位，成本压力较大所致。

    　　期间费用率方面，2022Q3 销售费用率6.29%，同比+1.43pct，研发费用率6.15%，同比+0.45pct，主要由于收入规模下滑费用摊薄减少；管理费用率3.77%，同比-2.47pct，财务费用率0.60%，同比-1.73pct。

    　　收现比同比大幅提升，经营性现金流季度环比流出减少。Q3 经营活动产生的现金流量净额为-7768 万元。1）收现比情况：2022Q3 公司收现比78.95%，同比提升25.41pct；2）付现比情况：2022Q3 公司付现比83.94%，同比略增1.09pct。

    　　防水新规发布，行业规模扩容，市场格局有望优化。新规范出台后，建筑物防水应用场景面积增加、已有场景单位面积防水用量增加，行业容量大幅提升。我们认为行业标准提升之下行业扩容在即，仍然看好防水材料龙头中长期市占率提升空间。对于公司重点发展的高分子防水材料，金属屋面使用PVC、TPO 等防水卷材单层使用时，防水卷材的厚度一级防水不小于1.8mm，二级防水不低于1.5mm（卷材厚度增加了0.3mm)。同时，原本的二级防水屋面估计大部分会变为一级屋面，一级防水要求防水材料不少于两道，屋面工程防水用量预计有较大增加。

    　　盈利预测与投资评级：公司在高分子防水卷材上差异化竞争，不断加大研发投入提升技术实力，随着防水标准提高，高分子防水卷材持续渗透，产品需求占比有较大提升空间。我们下调公司2022-2024 年归母净利为0.31/1.27/2.41 亿元（前值为0.71/2.04/3.21 亿元），对应PE 分别为168X/41X/21X，维持公司评级为“增持”。

    　　风险提示：房地产行业波动的风险；原材料价格剧烈波动的风险；行业竞争加剧风险；应收账款风险；股权质押风险。