年报业绩完成股权激励目标，20Q1、Q2 预计业务短期受疫情扰动。2019年收入增长主要受募投产能逐步落地，订单承接能力提升驱动，基本盘海外市场稳健增长，国内市场积极开拓：北美实现收入7.29 亿元，同增14.01%，欧洲实现收入0.72 亿元，同增33.78%，中国境内实现收入0.39亿元，同增177.6%。分品类：时尚文具/手工益智/社交情感/其他类分别同增22.0%/-0.6%，18.0%/35.4%。疫情影响：20Q1 主要体现为上下游复工推迟，20Q2 预计体现为海外物流效率降低、订单对终端短期冷淡而减少。疫情扰动短期业绩，伴随新渠道、新市场开拓、产品矩阵延伸，精益生产模式巩固，业绩长期向上趋势不改。

    　　ROE 持续提升，长时间维度下现金流、利润增长高于资产扩张。2019 年内外因共同驱动盈利能力提升， 2019 年毛利率/ 净利率分别为35.13%/12.60%，分别提升3.86/2.37pct，外因受益于原材料价格下滑、增值税及出口退税改革，内因来自于精益生产初步兑现效率。从费用角度来看，在文具文创行业中，公司是唯一一家以管理费用为主的公司，历年管理费用以研发为主，长期信息化投入带来产品高速迭代以及高效管理上万SKU 的能力，内生效率持续提升奠定竞争壁垒，长时间维度下现金流、利润增长速度高于资产扩张，过往销售模式较少以销售费用驱动，长期增长质量优异，在当前锐意进取的经营战略下基础扎实。

    　　后端生产信息化夯实，商业模式升级迭代，看好新增长动力：研发投入比例维持高水平确立生产交付壁垒，2019 年在员工扩招241 人背景下人均创收提升至45.79 万元，规模效应显现仍有持续改善动力。国内成为OBM推广重点基地，线上增加MCN 直播助力品牌推广，2019 年“修炼内功”

    　　夯实生产壁垒，看好2020 年“业务领先”下多渠道带来新增长动力。

    　　盈利预测与投资建议：新冠疫情对外销可选消费品带来短期压力，当前公司估值及市值接近历史底部，在多渠道布局、产能扩张背景下，当前估值具备性价比及安全边际。我们认为市场普遍低估公司设计能力，公司多年深度同客户参与产品设计研发，使得公司可以较快从“做工厂”向“做产品”延伸，直至当前积极“做市场”，战略重心持续向高壁垒、高附加值迭代我们预计公司2020-2022 年总收入为12.72/16.01/19.48 亿元，同期EPS 为0.77/1.00/1.26 元，当前股价对应PE 为13.5X/10.5X/8.3X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：疫情持续演化风险，汇率大幅波动风险，原材料价格大幅上涨风险。