事项：

    　　公司发布2023 年半年报，2023H1 公司实现营业收入13.5 亿元（-8.65%），归母净利润0.68 亿元（-28.26%），扣非净利润1.13 亿元（+7.36%）。单二季度，营业收入5.7 亿元（-21.39%），归母净利润-0.32 亿元，扣非净利润0.21 亿元（-44.53%）。

    　　评论：

    　　法规市场原料药收入占比提升，毛利率大幅改善。报告期内公司销售毛利率39.76%，较上年同期增加了11.66%。分业务来看，仿制药原料药及中间体收入10.66 亿元，较上年同期下降16.00%，毛利率34.48%，较上年同期上升9.52%。法规市场的原料药收入6.82 亿元，占原料药收入82.03%，法规市场的收入占比进一步提升；非法规市场的原料药及中间体收入2.37 亿元，较上年同期下降35.83%，主要受医药行业国际激烈竞争及非法规市场的价格和销量波动影响。

    　　受汇率、存货减值影响，业绩短期承压。1）上半年内受汇率变动因素影响，部分外汇衍生品投资交割发生亏损及公允价值变动产生损失，外汇衍生品产生的投资收益发生额-1,392 万元，公允价值变动收益发生额-4,064 万元。2）报告期内受部分产品市场价格下滑影响，公司计提存货减值损失4,588 万元，同比增加4,525 万元，对公司业绩产生一定影响。

    　　投资建议：考虑公司原料药业务短期价格压力，我们下调盈利预测，预计2023-2025 年公司归母净利润分别为2.24、3.36 和4.62 亿元（23-24 年前值为4.01、6.07 亿元），同比增长288.1%、50.0%和37.7%，EPS 分别为0.64、0.96、1.33 元，当前股价对应2023-2025 年PE 分别为34、23、16 倍。根据DCF 估值，公司2023 年合理估值水平为102 亿元，对应目标价29.4 元，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：1、CDMO 业务订单不及预期；2、制剂新品种获批不及预期；3、原料药行业竞争加剧。