事件：公司发布2022 年三季报，前三季度实现营业收入20.84 亿元，同比增长7.45%；归母净利润3876.49 万元，同比下降81.19%；扣非净利润8010.75 万元，同比下降54.50%。

    　　毛利率拐点，看好盈利能力逐步恢复。公司前三季度收入端保持增长，我们预计主要受仿制药原料药及中间体、制剂增长带动，利润端短期承压，我们预计主要因为：1）原材料价格上涨；2）新投产基地产能利用率较低，完工产品分摊的固定成本较高；3）CDMO 业务受默沙东客户需求萎缩影响而订单下降，以及部分客户发货节奏的季度间波动；4）汇率波动导致投资收益、公允价值变动受到影响，公司前三季度投资收益-572.14 万元（同比-110.76%，下同），主要因为外汇衍生品的交易亏损，公允价值变动收益-5280.25 万元（-131.60%），主要因为在手外汇衍生品亏损同比增加。单季度看，22Q3 营收6.10 亿元（+6.59%），归母净利润-5618 万元（-321.00%），扣非净利润-2498 万元（-254.21%），毛利率23.01%，环比22Q2 提升0.51pp，毛利率开始看到拐点。展望Q4，随着原材料价格逐渐趋于下降、生产成本逐步降低、CDMO 发货节奏加快，公司盈利能力有望进一步恢复。

    　　费用率：毛利率迎来拐点，期间费用率下降，研发投入持续增长。毛利率：2022Q1-Q3 公司毛利率为26.61%（-11.35pp），主要受CDMO 毛利率下降、原材料涨价、生产成本阶段性较高的影响。22Q3 毛利率23.01%（-11.53pp），环比提升0.51pp，展现恢复势头。费用率：2022Q1-Q3、22Q3 的销售费用率为1.62%（+0.19pp）、2.35%（+0.68pp），管理费用率为13.17%（-3.53pp）、15.49%（-4.50pp），财务费用率为-1.53%（-1.79pp）、-2.31%（-2.38pp），三项费用率合计13.26%（-5.13pp）、15.54%（-6.19pp），管理费用率下降主要因为职工薪酬、股权激励费用等的减少，财务费用率下降主要因为人民币贬值带来汇兑收益增加。研发投入：2022Q1-Q3、22Q3 公司研发费用为1.67 亿元（+2.20%）、6061 万元（+16.21%），占收入比例7.99%（-0.41pp）、9.93%（+0.82pp），研发投入持续增长，收入占比保持稳定。

    　　中国极具竞争力的API 独立供应商，CDMO 及制剂的升级之路加速推进。1）天宇是全球最大的沙坦类原料药供应商之一，品种齐全，规模化生产能力强。2）公司是中国极具竞争力的API 独立供应商，具备持续成长动力。原料药沉淀20 多年，高标准的平台已搭建完毕，品牌效应逐步强化。新品种储备众多，涵盖各类心脑血管慢病领域，后续放量值得期待。3）原料药向CDMO 及制剂的升级之路加速推进中。CDMO 业务进入成长期，多个项目开始放量，截至22H1，在研CDMO 项目21 个，其中待验证9个，待商业化项目4 个；已商业化项目15 个。我们预计随着商业化产品不断放量，公司CDMO 业务有望逐步恢复快速增长。公司制剂研发投入持续加大，已有7 个产品获批，多个产品上市申请中，我们预计公司后续有望每年保持8-10 个左右的报批节奏。

    　　盈利预测与投资建议：根据三季报，考虑公司受原材料涨价、产能利用率、个别客户订单的影响业绩短期承压但有望逐步恢复，我们调整盈利预测，预计公司2022-2024年营业收入28.13、31.46、35.54 亿元，同比增长10.5%、11.8%和13.0%；归母净利润0.75、1.44 和3.15 亿元（调整前2.04、2.89 和4.21 亿元），同比增长-63.3%、91.0%和119.4%。目前股价对应2022-2024 年103/54/24 倍PE。公司2022 年前三季度业绩短期承压，但前期布局的API 新产品、CDMO 及制剂业务有望陆续迎来收获，新业务腾飞可期，业绩有望恢复快速增长，维持“买入”评级。

    　　风险提示事件：环保风险，质量风险，原料药及中间体价格波动的风险，新药研发失败带来订单流失的风险，公开资料信息滞后或更新不及时风险。