投资亮点

    首次覆盖天宇股份（300702）给予跑赢行业评级，目标价52.77 元，对应2022/2023 年37/22 倍市盈率。理由如下：

    天宇股份是国内医药先进制造优势企业。公司位于浙江台州，于2017年在深交所上市，主要从事原料药和中间体的研发和生产，是全球沙坦类原料药的主要供应商。公司的研发实力强，具有丰富产品储备，同时积极布局CMO 和制剂等业务，逐渐成长为国内医药先进制造优势企业。

    沙坦类进入改善通道，抢仿品种有望开启放量。我们通过梳理公司环评发现，公司目前现有沙坦原料药产能约为1800 吨，规划产能1600 吨，预计未来1-2 年内陆续释放。同时，公司打通沙坦原料药产业链，具有规模效应和较好的成本控制能力。公司在原料药领域进行了前瞻性的产品布局，随着原研产品逐渐专利到期，我们认为公司的抢仿品种有望开启放量。

    CMO 业务进入收获期，制剂一体化潜在放量空间大。1H21，公司CMO业务实现收入3.06 亿元，主要得益于默沙东口服新冠药Molnupiravir 上游起始物料尿苷和依度沙班中间体的放量。同时，随着公司跟恒瑞合作产品转移注册，公司CMO 业务进入收获期。公司顺应国家医药政策趋势，基于原料药优势向制剂的研发和生产端延伸。据不完全统计，我们发现，截至2022 年1 月，公司已有21 个仿制药制剂项目处于不同研发阶段，我们预计制剂一体化的稳步推进，有望给公司带来稳定现金流。

    我们与市场的最大不同 1）专利悬崖下的原料药抢仿和首仿具有良好的成长性，未来5 年将有众多重磅产品专利到期为行业贡献重要增量；2）原料药转型CDMO 公司对后端生产的理解更加深刻，具有良好的GMP 和EHS 日系以及工艺优化能力，有望承接更多商业化订单。

    潜在催化剂：CMO 商业化项目的放量，原料药抢仿产品的放量，制剂品种获批。

    盈利预测与估值

    我们预计公司2021/2022/2023 年EPS 分别为0.71/1.42/2.37 元，CAGR 为83%。分部加总估值法给予公司目标市值183.61 亿元（原料药部分给予2022年28.0x PE，CMO 部分给予2022 年55.0x PE，制剂业务给予2022 年30.0xPE），首次覆盖给予“跑赢行业”评级，目标价52.77 元，较当前股价有8.1%上行空间，当前股价对应2022/2023 年34/21 倍。

    风险

    上游原材料涨价导致成本上升毛利率承压；集采降价幅度过高导致公司制剂毛利率下滑；商业化订单波动较大；海外收入占比过高。