投资要点：

    深耕细耘光学镜头行业10 余年，公司业绩进入快速增长期。联合光电历经初创期的积累、成长期对战略方向的调整，产品布局基本完成，形成了以安防类为主，消费电子、新兴领域为辅的应用格局；产品系列设计完成，以高清、变焦的高端镜头为主，定焦的低端镜头为辅，各类型号规格齐全；公司与上下游供应商和客户建立了良好的合作伙伴关系，业绩呈快速增长态势，2014年至2016 年，公司分别实现营业收入4.36 亿元、6.10 亿元和7.33 亿元，实现归母净利润3469 万元、4452 万元和7510 万元，增幅达28.3%、68.7%。

    公司掌握光学设计核心技术，重视研发创新，形成宽阔护城河。光学镜头行业本身有着较高的技术要求，光学设计是基础，难点在于镀膜技术以及对焦、防抖等电子技术。联合光电公司目前拥有核心专利285 项，尤其在光学变焦、自动对焦、光学防抖、非球面镜片技术领域处于国内领先地位；目前研发人员占比30.68%，研发投入占比11.27%；此外公司还与中山大学等高校展开产学研合作，为公司储备技术人才。由于镜头行业本身有着较高的技术壁垒，没有多年积累的新竞争者难以快速进入，红利将更多授予当前市场上的竞争者，联合光电在国内光学镜头行业处于领先地位，我们认为未来将持续受惠。

    公司在安防类镜头产品上已经突破了国外巨头的技术垄断。据日本TSR 统计数据显示，公司生产的安防视频监控变焦镜头销量约占全球总销量的8.70%，公司20 倍、30 倍及以上变焦镜头产品约占全球总销量的79.47%。随着公司实力的进一步提升，相信未来在国际市场上必将占有更大份额；此外，随着我国国内社会经济发展、政府政策支持，视频安防、手机镜头、车载成像等下游领域需求将稳步增长，而作为核心环节的光学镜头厂商将从中获益。

    安防为人工智能技术提供最佳落地场景，而高清化是智能化发展的必要条件。安防高清化进程主要需要解决的问题有两个，一是数据采集端需要使用更高端光学镜头，二是数据传输端需要采用更高效率的数据流编码标准。H.265的发展解决了数据传输方面的瓶颈，联合光电擅长的高端光学镜头有望加速发展，根据公司招股说明书中的数据，全球安防镜头中变焦镜头的份额逐年提升，2020 年将达到38%，而人工智能将对这一趋势起到推波助澜的作用。

    盈利预测：假设国内安防市场保持稳定增长，公司主营业务高端变焦镜头的需求旺盛，同时公司的扩产进程顺利进行。基于这些假设我们预测公司2017~2019 年营业收入分别为9.40、12.65、16.29 亿元，归母净利润分别为0.94、1.43、2.01 亿元，对应EPS 为1.10、1.67、2.35 元，根据可比公司估值水平，同时考虑公司高端安防镜头业务的稀缺性，给予2018 PE 53倍，对应2018 年PEG 大约为1.36 倍，低于可比公司平均水平，目标价88.51元，给予“增持”评级。

    风险提示：安防行业整体增长不及预期；安防镜头高清化进程不及预期；公司主要客户业务发展不及预期；公司产能扩充进程不及预期。