投资要点

    测序龙头，高壁垒和稀缺性明显。华大基因是全球最大的基因组学研究中心，是当前产出数据基本均来自自产测序仪的民族企业，具备较高的技术壁垒，稀缺性明显。2017/2018Q1 公司收入20.96/5.16 亿，同比+22.44%/33.13%，净利润3.98/1.01亿，同比+19.66%/6.71%。目前生育健康和复杂疾病是公司主要盈利来源，2017年收入占比分别为54%/22%、毛利额占比分别为65%/17%，两板块将分别是公司中短期/长期的主要驱动力。

    聚焦生死染，提供全生命周期服务。围绕与生俱来、后天突变、外来入侵的基因，公司打造“生”、“死”、“染”的全生命周期服务，市场规模均在百亿~千亿级别。生育健康是目前公司的“现金牛”，围绕着无创产筛（NIPT）公司已开发出了贯穿婚前、孕前、产前、新生儿整个链条的产品系列，且持续的科研积累更是带来了NIPT检测范围扩展的额外价值。针对肿瘤，公司可实现跨尺度全景的精准防控，目前BRCA1/2 产品已进入创新审评通道，针对精准用药的Oseq系列已有多款Cancerpanel 推出，最大的panel 可一次性检测508 个基因的全外显子和部分内含子区域、指导111 种靶向药物使用。针对传/感染疾病，基于宏基因组学的二代测序技术可快速实现病原鉴定分型和药物相关性基因检测，全面提高感染治疗与传染防控能力。

    自主测序平台，成本可控、进口替代可期。打破上游测序仪器和耗材的垄断，是降低测序成本、维护信息安全的必由之路，华大集团通过“收购美国CG+自主研发”的模式成为了国内唯一可规模化量产测序仪的厂商，目前公司已将主要业务升级至BGISEQ-500 平台，平台数据与Illumina 的Novaseq 等测序仪具有可比性。此外考虑到国内测序厂商主要从美国采购测序仪器和试剂，进口试剂已进入我国160 亿征税名单中，预计很快将落地实施，国内测序行业有望迎来洗牌，公司的国产测序仪和试剂掌控了咽喉要地。

    大数据的价值在逐渐清晰。多国已将基因组计划纳入国家战略，组学大数据将成为生物信息时代的核心竞争要素。公司已成为全球测序通量最大的基因组中心之一，是“基因组学、蛋白质组学和生物信息分析领域的领头羊”。结合海外市场23andMe与辉瑞和Genentech 的数据合作、罗氏收购Foundation Medicine 等事项，以及公司通过NIPT 数据积累发现数十例孕期恶性肿瘤，从“数据搜集→分析→人工智能”的价值链条在日渐清晰。

    风险因素。政策监管风险、原材料价格波动风险、新产品研发失败风险。

    与市场不同的观点。公司股价自去年高点下调较多，投资者的主要困扰是公司的业绩增长平缓、主营NIPT 的市场空间有限，而公司肿瘤产品的报批慢于燃石、世和、艾德等竞争对手。但我们认为：①最近一年华大智造自产的测序仪已逐渐趋于成熟，这种完全的国产化意义重大、被美企卡脖子是过去多年新业务开拓较慢的关键原因；②公司2018 年研发投入增长预计接近翻倍，主要系公司加速了肿瘤类产品的报批；③“生”、“死”、“染”每个板块的市场规模均在百亿~千亿规模，具有爆发式增长的可能，长期成长空间巨大。

    盈利预测及估值。公司是我国基因测序龙头企业，围绕“生”、“死”、“染”提供全生命周期服务，预测公司2018-2020 年EPS 1.10/1.38/1.79 元，考虑到公司依靠自产测序仪和试剂在中美贸易摩擦下的竞争优势以及背靠华大集团享有的强大科研优势，给与公司2018 年较可比公司估值100%的溢价、约92 倍的PE，对应市值403亿、目标价100.77 元，首次覆盖，给予“买入”评级。