1H24 业绩符合预告区间

    公司公布1H24 业绩，收入同比+72%至8.46 亿元，归母净利润同比扭亏为盈至0.98 亿元。其中2Q24 营收实现4.61 亿元，同比+38.1%，归母净利润实现0.56 亿元，同比扭亏为盈，符合此前预告区间及我们预期。

    发展趋势

    1、爵宴驱动自主品牌较快增长，外销代工低基数修复。我们认为，1）分模式：1H24 公司境内/境外分别实现营收1.57/6.89 亿元，同比+25%/+88%，境外代工快速修复，爵宴驱动境内自主品牌快于行业增长；2）分产品：1H24 畜皮咬胶/植物咬胶/营养肉质零食/主粮和湿粮分别实现营收2.63/2.98/1.9/0.82 亿元，同比+88%/+115%/+38%/+35%，随海外库存恢复，公司咬胶业务实现快速修复。

    2、产能利用率提升，原料价格相对低位，盈利能力快速恢复。我们认为，1）毛利端：1H24 公司毛利率同比+11.3ppt 实现26%，其中境内/境外毛利率分别实现27.1%/23.2%，畜皮咬胶/植物咬胶/营养肉质零食/主粮和湿粮毛利率分别同比+12/+8/+17/+3ppt 至22.8%/29%/29.9%/22.2%，主因公司订单恢复后产能利用率提升，同时原料价格处于合理低位、汇率顺风，盈利能力明显恢复；2）费用端：随收入体量回升，公司费用率恢复常态，1H24销售/管理/财务费用率同比-2.8/-5.8/-1.2ppt 至6%/5.9%/-1.3%。综合影响下，公司1H24 净利率实现11.6%，同比+20.3ppt。

    3、差异化自主品牌持续孵化，主粮产能持续释放。我们认为，1）品牌端：公司爵宴品牌在亚宠展推出风干主粮、季节限定宠物冰淇淋、差异化成分冻干系列等新品，在工艺、成分等维度持续创新，填补细分蓝海赛道需求，强化中高端犬粮品牌形象，有望驱动自主品牌持续快增；2）代工端：

    根据海关总署，24 年7 月国内宠物食品出口额/出口量实现9.61 亿元/2.96万吨，同比+20%/+23.4%，我们预计公司在手订单充足，外销业务有望稳健成长；3）产能端：零食方面，公司越南工厂实现高盈利能力满产，柬埔寨工厂爬坡顺利、24 年起有望逐步贡献盈利。主粮方面，公司新西兰年产4 万吨高品质宠物干粮产线短期依托代工持续爬坡，中长期有望支撑高端主粮自主品牌塑造；国内年产5 万吨新型宠物食品项目有望持续挖掘主粮领域细分需求。

    盈利预测与估值

    我们维持盈利预测不变，当前股价对应24/25 年分别19/17 倍P/E。维持跑赢行业评级及目标价17 元不变，对应24/25 年分别26/24 倍P/E，较当前股价有40%的上行空间。

    风险

    原材料价格波动，贸易摩擦风险，汇率波动，产能释放不及预期。